证券研究报告|行业深度 2024/3/8 汽车行业 投资评级 2 w 030 w 6 w 0双 .2 03 碳 06 文 0. 库 vi p 汽车重构系列1：车企的电池控制权之争 分析师：张鹏 登记编码：S0950523070001 邮箱：zhangpeng1@wkzq.com.cn 联系人：顾思捷 邮箱：gusj@wkzq.com.cn 联系人：张娜威 邮箱：zhangnawei@wkzq.com.cn 看好 珍惜有限 创造无限 报告摘要  电池是新能源汽车产业链的强势环节，整车厂面临“电池产能受限+价格高昂+不能掌握核心技术”的窘境。动力电池的行业集中度高于 新能源汽车，整车厂的电池供应被少数几家电池企业控制，导致电池成为新能源汽车产业链的强势环节。2021年中国新能源汽车爆发，电池 产能和价格问题日渐加剧，整车厂纷纷布局电池行业。  在布局模式上分为独立自研和合作布局的模式。独立自研是指车企在电芯层面具备独立自主的研发和生产能力，需要长期的研发投入和 资金投入，考验企业的组织效率，优势是可以获得对产线的控制权，降低成本；合作布局是指车企仅具备电池包层面的自研能力，电芯的研 2 w 030 w 6 w 0双 .2 03 碳 06 文 0. 库 vi p 发和生产与电池企业合作完成，对车企自身的资金和技术要求低，能够快速落地，但车企缺少对产线的控制权。  车企布局电池面临一定的制约：（1）电池行业技术壁垒和工艺壁垒高，且存在技术替代的风险，尤其是电芯的研发和生产，需要长期的 研发投入和技术积累；（2）动力电池的规模效应对车企的销量要求较高，整车厂背景的电池企业开拓其他客户的难度较大，因此整车厂销 量需覆盖其布局的电池产能；（3）电池行业具有较高的资金壁垒，假设单GWh产线投资约3.5亿元，以20GWh的规模测算需70亿元的资金 ；（4）从产业周期角度来看，已经错过了入局电池的最好时机。  车企布局电池需综合考虑车企自身定位、销量规模、资金、技术等问题。独立自研电池的垂直整合供应链在降本方面具有独特的优势， 不具备独立自研的企业可通过收购、并购、合资建厂等方式合作布局；布局电池不是车企的唯一出路，车企可以通过差异化的品牌定位避免 价格战，打造中高端的品牌定位。  车企布局电池后仍然难以打破动力电池行业现有的高集中度的格局。（1）新能源汽车行业的集中度相对电池行业较低，对标燃油车来看 稳定情况下前五品牌市场份额未超过50%；（2）头部电池企业掌握了领先的电池技术，且在不同材料体系中均有布局。 （3）车企布局电池 与电池厂布局CTC的博弈为竞争格局带来了不确定因素。  投资视角，建议关注比亚迪，宁德时代。比亚迪：具备垂直整合供应链的车企有较强的降本能力；宁德时代：在终端的价格竞争中宁德 时代有更好的利润空间，同时车企更倾向与宁德时代等头部厂商进行合作。 2 01 车企的电池窘境 03 车企布局电池的启示 2 w 030 w 6 w 0双 .2 03 碳 06 文 0. 库 vi p Contents 目录 02 车企布局电池的模式分析 04 建议与风险提示 核心内容：  电池是新能源汽车产业链的强势环节，整车 2 w 030 w 6 w 0双 .2 03 碳 06 文 0. 库 vi p 01 厂面临“电池产能受限+价格高昂+不能掌握核心 车企的电池窘境 技术”的窘境。动力电池的行业集中度高于新能 源汽车，整车厂的电池供应被少数几家电池企业 控制，导致电池成为新能源汽车产业链的强势环 节。2021年中国新能源汽车爆发，电池产能和价 格问题日渐加剧，整车厂纷纷布局电池行业。 珍惜有限 创造无限 电池是新能源汽车产业链的强势环节  动力电池装机量的提升完全依靠新能源汽车销量的增长，但一向强势的整车厂在面对电池环节时却处于弱势的地位，从电池厂和汽车零 部件行业整体的毛利率和应收账款周转率来看： ✓ 电池厂的议价能力更强，电池厂的毛利率普遍高于汽车零部件行业； ✓ 宁德时代的应收账款周转率更高，回款速度更快。  电池环节强势的原因：电池行业集中度更高，整车厂的电池供应被少数几家企业控制。2023年电池行业CR5达到87.3%，新能源汽车行 图表1：2021年新能源汽车行业爆发，增速达到157.5% 图表2： 相应地，2021年动力电池装机量增速达到142.8% 1,000 31.6% 157.5% 900 800 25.6% 700 600 95.6% 500 400 53.3% 13.4% 61.7% 37.9% 300 200 4.5% 4.7% 2.7% 2 w 030 w 6 w 0双 .2 03 碳 06 文 0. 库 vi p 业CR5为61%，剔除比亚迪后，电池行业前四份额60.1%，新能源汽车行业前四份额26.1%。 5.4% 180% 160% 800 140% 700 120% 600 100% 500 80% 400 60% 300 40% 200 20% 13.4% 100 0% -4.0% 0 2017 2018 2019 新能源汽车销量（万辆） -20% 2020 2021 增速（右） 资料来源：Wind，中汽协，五矿证券研究所 2022 2023 渗透率 900 160% 142.8% 140% 120% 90.7% 100% 80% 56.5% 60% 31.6% 9.1% 100 40% 20% 2.3% 0 0% 2017 2018 2019 2020 2021 装机量（GWh） 出口（GWh） 销量（GWh） 装机量增速（右） 2022 2023 产量（GWh） 资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，五矿证券研究所 5 珍惜有限 创造无限 图表3：宁德时代的毛利率显著高于汽车零部件行业均值水平 图表4： 2021-2022年宁德时代应收账款周转率较高，回款速度较快 35% 27.8% 26.3% 6.3 7 25% 21.9% 20.3% 6 5.1 4.7 5 20% 19.6% 15% 19.0% 17.1% 17.9% 16.6% 4 3 10% 2 1 5% 0 0% 2019 2020 汽车零部件行业均值 2021 2022 宁德时代 国轩高科 23.Q1-Q3 亿纬锂能 资料来源： wind，公司公告，五矿证券研究所 中国动力电池行业装机量份额 2021 汽车零部件行业均值 宁德时代 2022 国轩高科 23.Q1-Q3 亿纬锂能 中国新能源汽车零售端份额 100% 21.6% 22.5% 18.7% 14.9% 12.7% 90% 80% 80% 70% 70% 60% 60% 50% 50% 40% 40% 20% 2020 图表6： 2023年中国新能源汽车零售端CR5为61%，其中比亚迪份额35% 100% 30% 2019 资料来源： wind，公司公告，五矿证券研究所 图表5：中国动力电池行业格局高度集中，2023年CR5为87.3% 90% 8.0 7.4 8 2 w 030 w 6 w 0双 .2 03 碳 06 文 0. 库 vi p 30% 9 29.1% 50.6% 50.0% 52.1% 26.5% 43.9% 40.4% 35.9% 31.7% 35.0% 30% 48.2% 43.1% 10% 20% 10% 0% 16.4% 19.5% 0% 2019 宁德时代 2020 2021 比亚迪 中创新航 国轩高科 2022 亿纬锂能 资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，五矿证券研究所 2023 其他 比亚迪 2020 特斯拉中国 2021 广汽埃安 资料来源：乘联会，五矿证券研究所 吉利汽车 2022 上通五菱 2023 长城汽车 其他 6 珍惜有限 创造无限 电池是新能源汽车产业链的强势环节 宁德时代是大部分车企重要的电池供应商  2019-2021年宁德时代的市场份额超过50%，2022年后逐渐下降，2023年下降至43.1%；  除比亚迪电池自供之外，其他大部分车企都采用了宁德时代的电池，其中特斯拉、理想、问界、蔚来、吉利汽车、长安汽车等企业使用 2 w 030 w 6 w 0双 .2 03 碳 06 文 0. 库 vi p 的动力电池一半以上都来自宁德时代。 图表7：2023H1各车企的电池供应商份额，宁德时代是大部分车企重要的电池供应商 宁德时代 比亚迪 比亚迪 中创新航 国轩高科 亿纬锂能 100.0% 特斯拉中国 82.0% 广汽乘用 41.7% 43.7% 吉利汽车 60.6% 18.5% 上通五菱 19.7% 长安汽车 55.8% 理想汽车 100.0% 长城汽车 26.3% 蔚来汽车 81.8% 18.2% 零跑汽车 0.9% 22.5% 小鹏汽车 11.6% 29.2% 哪吒汽车 33.8% 问界 100.0% LG新能源 蜂巢能源 图表8： 2023年乘用车零售份额排行 欣旺达 孚能科技 正力新能 其他 特斯拉中国 18.0% 7.2% 11.1% 1.4% 0.3% 62.0% 27.1% 比亚迪 广汽埃安 7.4% 8.0% 吉利汽车 18.3% 上通五菱 17.1% 长安汽车 29.9% 43.8% 8.4% 30.7% 理想汽车 长城汽车 资料来源：起点研究院，电池中国，五矿证券研究所测算 35.6% 3.2% 38.4% 7.1% 30.3% 7.2% 蔚来汽车 20.4% 20.7% 零跑汽车 0% 10% 20% 30% 40% 资料来源：乘联会，五矿证券研究所 7 珍惜有限 创造无限 电池是新能源汽车产业链的强势环节 2021年新能源汽车爆发后，电池产能紧缺，电芯价格不断上涨  2021年宁德时代产能快速扩张，产能利用率提升，由于新能源汽车需求快速爆发，电池产能紧缺，电池供不应求，更加强了电池环节的 强势话语权。  随着碳酸锂价格的抬升，电芯价格不断上涨，在2022年底和2023年初达到高点。 图表9：2021-2022年宁德时代产能扩张较快，且维持较高的产能利用率 450 160% 146.6% 400 128.9%