行 业 报 告 有色与新材料 2024 年 3 月 19 日 新能源材料锂系列（四） 锂资源基本面的重新审视：无近忧而有远虑 核心观点： 行情走势图  30% 量的角度：短期供应尚增，中期指引下调 。2023 年澳洲锂矿和南美 成熟盐湖锂供应量增势较高、基本符合预期，2023Q4 在产七大澳洲 能源金属（399366.SZ） 沪深300 (000300.SH) 有色金属（000819.SH） 锂矿合计产量约 94 万吨，环增 5.4%，同增 21.9%；2023 全年澳洲 锂精矿总产量约为 346 万吨，同比增长 32.6%，折约 47 万吨 LCE； 10% 最大盐湖 Atacama 销量约 17 万吨 LCE，yoy+8.2%。2024 年已有部 分 项 目 下 调 产 销 指 引 ， 其 中 Finniss 宣 布 暂 停 开 采 作 业 ， -10% Greenbushes 2024 财年（23Q3-24Q2）锂精矿产量指引调减 10 万 吨. Mt Cattlin 矿山宣布 2024 自然年（24Q1-24Q4）锂销量预期下降 -30% 至 13 万吨，较 2023 年减少 7.5 万吨，澳洲锂精矿产销指引合计减 陈潇榕 投资咨询资格编号 S1060523110001 chenxiaorong186@pingan.com.cn 24-03 少约 18 万吨，折合约 2.3 万吨 LCE。根据我们的测算，2024 年锂资 源季度供应增量较此前预测版本（2023.10.19）合计调减 6 万吨 LCE 左右，我们认为短期锂资源供应仍持稳为主，暂无供应的较大 担忧，但中长期项目不确定性在加剧，远期供应增量或难兑现。 20 w 30 w 6 w 0双 .2 03 碳 06 文 0. 库 vi p 证券分析师 24-01 23-11 23-09 23-07 23-05 23-03 -50% 23-01 行 行 业 业 深 深 度 度 报 报 告 告 强于大市（维持）  价的角度：价格大幅下跌、成本边际收窄，新增项目浮亏。23Q4 主 要锂精矿和盐湖锂产品售价均大幅下调，Greenbushes 售价环降 研究助理 马书蕾 一般证券业务资格编号 S1060122070024 19.4%、Pilgangoora 环降 50.3%、Mt Cattlin 环降 70.9%、Atacama 环降 46.7%。虽有部分项目生产成本下滑，但成本的边际降幅远低 于售价降幅，其中 Pilgangoora 运营成本环降 14.9%、Atacama 盐湖 单位 LCE 成本环降 35.2%，而最大在产锂矿格林布什因产销下滑、 mashulei362@pingan.com.cn 现金成本环增 36.3%。头部锂企业和代表性锂项目 23Q4 盈利水平均 下滑，且有新重启项目已出现亏损，例如 22Q4 复产的澳矿 Finniss 证 券 研 究 报 告 和 2023 年重启的加拿大矿 NAL 在 23Q4 已出现成本利润倒挂。  多家矿企将定价期由 Q-1 调为 M+1，矿冶两端价格将呈高联动性。 2023Q4 多家澳洲锂矿厂调整精矿定价机制，除 Greenbushes 由季 度 定 价 “Q-1” 调 为 月 度 定 价 “M-1” 外 ， 其 余 澳 矿 基 本 调 为 “M+1”（即当期锂矿售价与下个月的锂盐市场均价挂钩）， 按最 新 锂精矿进口价计算，M 模式较 Q-1 模式协定锂精矿进口价下降 35%40%左右。该机制于 2024 年开始实施，主要系锂盐价格大幅下跌、 外购矿冶炼厂已难抵成本压力而减停产，调整定价机制意味 着矿企 在议价权和利润上已做出部分退让，以此来缓解冶炼企业压力。 能源金属锂·行业深度  现金压力之下，多家矿企拟收缩资本开支。Pilbara、Core、ALB、Arcadium 等多家锂企业因锂价高速下滑、现金压力加大 而下调资本开支指引，短期对项目的影响不明显，长期或导致锂增量供应的整体推迟，产出的滞后性或使锂资源再出现阶段 性供需错配。通过梳理 2024 年拟投产盐湖项目开支，代表性项目 Centenario、Sal De Vida、Cauchari 等经营支出 OPEX+ 资本支出 CAPEX(5 年摊销)约在 0.85-1.1 万美元/吨，结合碳酸锂现价，其下方空间或有限。  动力需求预期逐季改善，储能电池增量不容忽视。动力端：据 CRBIR，2023 年我国动力电池产量为 778.1GWh，同比增加 42.5%，整体市场仍呈较好的需求增势，其中磷酸铁锂电池仍贡献主要增长；2024 年 2 月产销受淡季和农历春节影响阶段性 回落，现阶段我国动力电池和锂盐库存尚处高位，电池端库存去化仍需一定时间，但 3 月主要锂电池企业和正极企业排产环 比已明显好转，因此我们看好下一季度需求启动下的旺季供需错配行情。储能端：据 CIES，2023 年中国储能新增装机量约 26.6GW，其中新型储能新增装机量约 21.3GW（各技术路径中锂电池占比高达 97.5%，约占储能新增总装机的 80.3%），锂 电池储能新增装机同比高增超 300%，为我国储能市场提供了主要增长动力；2024 年 1-2 月我国新型储能装机功率仍保持高 增速，合计功率同比增长 131%，新型储能市场高速发展带来的增量空间已成为锂电材料需求增长不容忽视的动力。 投资建议：  主要投资逻辑：部分锂资源项目减停产和头部锂企业削减资本开支，供应或无近忧却有远虑；需求逐季改善在即，旺季行情 之下，供需错配情景或阶段性演绎。推荐投资标的：建议关注高资源自给率及资源位于安全边际较高区域的企业。中矿资源： 控股的津巴布韦 Bikita 矿山持续放量，国内 3.5 万吨锂盐项目于 2023 年底前投产，公司矿盐两端增量持续释放，在锁定自有 20 w 30 w 6 w 0双 .2 03 碳 06 文 0. 库 vi p 锂资源的同时实现锂产业价值链延伸，从而提升业绩弹性。天齐锂业：控股全球最大在产澳矿格林布什，上游资源完全自给； 现已建成锂化合物产能 8.88 万吨/年，澳洲奎纳纳一期 2.4 万吨/年氢氧化锂和遂宁安居 2 万吨/年碳酸锂项目均正处于产能爬 坡阶段，未来公司锂盐产能将持续释放。 风险提示： 1、终端需求增速不及预期。当前锂终端主要消费引擎在新能源汽车及电化学储能，若两种应用场景锂电增长出现超预期下滑，锂 价有承压可能。 2、供应释放节奏大幅加快。海外绿地项目如出现较大程度超预期投产，资源供应增量加快释放，或将带来资源过剩格局。 3、海外相关政策风险。海外国家加速推进锂资源国有化，或将使持有海外矿产的企业面临一定政策风险。 报告 尾页的 声明内 容。 2/ 21 能源金属锂·行业深度 正文目录 一、 量的角度：短期供应尚增，中期指引已下调....................................................................................... 6 1.1 2023 年澳洲锂矿和南美盐湖供应增幅仍较高 ................................................................................................................................... 6 1.2 2024 年已有部分澳洲成熟大矿调减产销量指引 ............................................................................................................................... 9 1.3 2024 年季度供应增量调减，短期暂无供应担忧 .............................................................................................................................10 1.4 其他供应担忧：宜春环保政策趋严对我国锂资源供应的影响有多大？ .......................................................................................10 二、 价的角度：价格超跌、成本边际收窄，新增项目浮亏....................................................................... 11 2.1 23Q4 主要锂精矿和盐湖锂项目产品售价均大幅下调 .................................................................................................................... 11 2.2 成本边际降幅远低于售价跌幅，新投产项目已浮亏 .......................................................................................................................12 2.3 定价模式改变：多家矿企将定价期由 Q-1 调为 M+1，矿冶两端价格将呈高联动性 .................................................................13 三、 现金压力之下，多家矿企收缩资本开支............................................................................................ 14 3.1 多家锂矿企业已下调 2024 财年资本开支指引 ................................................................................................................................14 3.2 考虑资本开支的拟新投产项目利润空间进一步压缩 ..........................................................................