[Table_Page] 深度分析|电力设备 证券研究报告 [Table_Title] 光伏行业“望见终局”系列深度八 逆变器：阳和启蛰，海外渠道重估壁垒 [Table_Summary] 装机需求驱动和 IGBT 国产化带动产业链发展。下游：新增光伏电站装 机、光伏逆变器更换拉动逆变器需求。随着用电量增长和消纳率放开、  买入 前次评级 买入 报告日期 2024-03-21 [Table_PicQuote] 相对市场表现 核心观点：  行业评级 [Tabl e_Gr ade] 5% -5%03/23 火电灵活性改造、 储能建设， 预计 2024 年光伏新增装机中国达 270GW， -14% 全球达 520GW。上游：目前 IGBT 国产化率依然相对较低，预计未来 -23% 随自主化程度提高，功率器件成本有望降低。 -32% 逆变器头部优势稳固，中短期竞争格局稳定。国内供应商光伏产能领先 -41% 05/23 行业。2022 年华为市场份额为 29%，同比增加 6pct。阳光电源市场份 07/23 09/23 11/23 电力设备 01/24 03/24 沪深300 额为 23%，同比增加 2pct。第一梯队的央企拿单实力强劲，预计中短 期竞争格局稳定。建议关注逆变器厂商后续角力点： （1）具备价格优势、 [Table_Author] 分析师： 纪成炜 产品差异化，符合当地使用习惯，与分销商粘性合作，形成稳定、领先 SAC 执证号：S0260518060001 的海外销售渠道和品牌认可度。 （2）业绩增长反哺创新研发，高毛利转 SFC CE No. BOI548 化为高研发，实现产品线完善，以及新功能、新产品推陈出新； （3）不 021-38003594 断拓展新的增长曲线，拓展储能业务等“第二增长曲线” 。  打造分销渠道“护城河” ，构筑品牌出海竞争力。2023 年末逆变器出口 jichengwei@gf.com.cn 分析师： 降幅收窄。随着欧洲积压库存逐步消化，厂商生产能力和运营费用相应 SAC 执证号：S0260513080001 缩减，预计库存将在 2024 年下半年恢复正常。受资金和库存风险影响， 010-59136690 海外分销渠道一体化特征明显，大中型集成商优势显著。多种因素会影 响分销商的经营情况，如下游需求、库存管理能力和贷款利率等。如何 chenzikun@gf.com.cn 分析师： 与当地分销商建立有粘性的合作关系，是释放渠道势能和构筑品牌竞争 021-38003752 储能逆变器市场高增，大储发展提速。 （1）户储稳健增长，大储放量： 随着电价下行、利率上涨、政策变化，以及招投标火热，户储需求趋于 稳健，大储放量。 （2）分区域看：欧洲以户储为主的国家占比回落，预 曹瑞元 SAC 执证号：S0260521090002 力的关键。  陈子坤 caoruiyuan@gf.com.cn 请注意，陈子坤,曹瑞元并非香港证券及期货事务监察委员 会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 计 2024 年新增储能装机 30.5GWh，同比增长 53%；美洲大储经济性 高且盈利模式多元，预计 2024 年新增储能装机 48.9GWh，同比增长 30%；中东非规划 和补贴政策明 确， 预 计 2024 年新增储 能装机  电力设备行业:多地制约有望 2024-03-18 解除，海风行业否极泰来 9.6GWh，同比增长 62%。  [Table_DocReport] 相关研究： 投资建议。多层次多区域微逆需求共振，国内厂商或优先受益。建议重 电力设备行业:纯电车型周期 点关注（1）地面电站逆变器+大储龙头：阳光电源、禾望电气、上能 开启，硅片跌价带动 TOPCon 电气、通润装备； （2）成本管理能力强、欧洲+亚非拉新兴市场具备优 盈利修复 势的户储龙头：德业股份； （3）欧洲边际改善、布局新市场：固德威、 新能源汽车系列之十三:春山 锦浪科技； （4）阳台光伏打开成长空间、H1 欧洲出货改善显著的微逆 在望，动力电池全球格局重组 龙头：禾迈股份、昱能科技等。 提速 2024-03-18 2024-03-13 风险提示。光伏装机及政策推行力度不及预期；原材料价格波动；汇率 [Table_Contacts] 波动。 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 25 [Table_PageText] 深度分析|电力设备 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 最新 股票简称 股票代码 最近 货币 合理价值 EPS(元) 评级 收盘价 报告日期 PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) （元/股） 2023E 2024E 2023E 2024E 2023E 2024E 2023E 2024E 阳光电源 300274.SZ CNY 103.90 2023/08/25 买入 124.40 5.65 8.09 18.39 12.84 14.89 10.65 33.80 32.60 德业股份 605117.SH CNY 95.85 2023/09/03 买入 132.51 6.63 9.89 14.46 9.69 11.89 8.15 44.70 40.00 上能电气 300827.SZ CNY 27.34 2023/07/31 买入 50.64 1.13 1.65 24.19 16.57 23.09 15.61 33.00 32.60 禾迈股份 688032.SH CNY 226.86 2023/09/03 买入 303.68 12.15 19.98 18.67 11.35 16.29 9.80 14.50 19.30 锦浪科技 300763.SZ CNY 64.78 2023/08/31 买入 129.92 5.20 7.73 12.46 8.38 7.10 4.99 32.90 32.90 禾望电气 603063.SH CNY 23.76 2023/10/17 买入 33.36 1.33 1.85 17.86 12.84 19.98 15.65 14.70 17.00 688390.SH CNY 109.88 2023/08/31 买入 223.85 8.95 13.65 12.28 8.05 10.55 7.04 40.10 37.90 盛弘股份 300693.SZ CNY 30.72 2023/06/22 买入 50.27 1.12 1.56 27.43 19.69 24.36 17.66 24.50 25.50 固德威 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 25 [Table_PageText] 深度分析|电力设备 目录索引 一、电能转换关键设备，新能源装机需求驱动 ................................................................... 6 （一）光伏逆变器：光伏发电系统的关键设备........................................................... 6 （二）新增和替换需求拉动，组串式逆变器市场份额上升 ........................................ 7 （三）下游装机需求驱动，上游 IGBT 国产替代加速 ................................................ 8 二、国内：市场格局高度集中，国内公司领先行业............................................................ 9 （一）市场集中度高，中国公司出货量多年蝉联 ....................................................... 9 （二）龙头厂商领先行业，第一梯队格局稳定......................................................... 10 三、海外：出口筑底企稳，渠道势能构筑品牌价值.......................................................... 11 （一）核心省份筑底企稳，积压库存逐步消化......................................................... 11 （二）释放海外渠道势能，构筑品牌竞争力 ............................................................ 13 （三）海外厂商营收放缓，欧洲需求占比提升......................................................... 15 四、储能逆变器市场高增，欧美大储装机放量 ................................................................. 16 （一）储能逆变器市场高增，装机渗透率逐步提升 ................................................. 16 （二）欧洲户储需求放缓，美国大储具备增长潜力 ................................................. 17 五、投资建议 .................................................................................................................... 18 （一）阳光电源：掌握多项自主核心技术，多场景覆盖 .......................................... 18 （二）德业股份：聚焦户用和工商业逆变器，提供完整解决方案 ........................... 19 （三）通润装备：立足工具箱柜领域，开拓光伏储能业务 .........................