投资逻辑 天然气市场能否重回平衡的关键在于欧美。我们分析了天然气主要出口国家 2024 年的对外供应能力以及主要进口国 家的需求变化，认为 2024 年除欧美以外地区的天然气供需变化可大致抵消以达到相对平衡状态，2024 年市场能否回 归平衡的关键在于欧洲需求变化以及美国供需变化。 冬季天然气需求开始回升。 我们预计 2024 年 10 月-2025 年 2 月，欧洲 LDZ（主要为居民和商业）用气量将同比+9.27%， 美国居民和商业用电量将同比+9.59%。根据目前的气象预测，2024 年夏季北半球仍将偏暖，从而刺激夏季用电量增 长，2024-2025 年冬季大概率为拉尼娜现象，欧洲气温偏冷而美国气温偏暖。由于预计 2024 年欧洲经济较不景气以及 新能源发电增长，预计 2024 年 3 月-2025 年 2 月欧洲工业及发电需求将同比-3.67%；2024 年 3、4 月欧洲温度较高， 欧洲居民及商业用气量继续下降，但 2024 年 10 月-2025 年 2 月受气温同比下降影响，用气量将同比+9.27%。预计未 来一年内，美国工业及发电用气量将同比+0.30%；虽然拉尼娜现象之下美国冬季偏暖，但 2023-2024 年冬季美国气温 严重偏暖，因此预计 2024 年 11 月-2025 年 2 月美国居民及商业用气量将同比+9.59%。 美国需进行减产以帮助市场回归平衡。我们认为在 11 月之前的累库周期内，天然气市场要达到相对平衡水平，美国 需要在 2024 年 3-9 月减产至产量同比减少约 8000 万立方米/天。由于美国独立油企的单位产气成本大多略高于 2 美 元/Mcfe，当前的气价下继续生产已无利可图；同时参考历史经验，以往当美国气价跌至 2 美元/MMBtu 以下后，美国 的天然气产量均会下降，直至价格回升至 2.5 美元/MMBtu 以上，因此我们认为本轮气价下跌之后美国油企将再次进 行较大规模减产。我们假设在这个累库周期内，欧美的天然气需求下降需要通过美国减产和欧美加快累库承担，在不 同的累库速度假设下，美国在 2024 年 3-9 月期间的天然气产量需要分别同比下降 8122/7509/6897 万立方米/天，以 抵消消费量下降的影响。 美国或将进行更大规模的减产，足以帮助市场回归平衡。若美国天然气减产规模不足，将会使市场处于持续过剩状态， 我们认为，价格不上涨至页岩气生产商获得一定利润时将会有越来越多的生产商加入减产队伍，在此前计算的为达到 市场平衡所需的减产规模下，欧美天然气库存将在 2024 年 10 月达到历史最高值，因此最终实际的减产规模或超过上 述所需的规模。在我们的大规模减产假设下，2024 年 3 月-2025 年 2 月，美国天然气产量同比-4.28%，欧美天然气库 存将在 2024 年 6 月达到正常水平，2025 年 2 月底欧美天然气库存将回落至 867 亿立方米的较低水平；HH 现货价在冬 季可达到 3 美元/MMBtu 以上，较 2024 年 3 月 19 日的 1.55 美元/MMBtu 相比涨幅为 93.54%。在中等规模减产假设下， 2024 年 3 月-2025 年 2 月，美国天然气产量同比-1.60%，欧美天然气库存将在 2024 年 12 月达到正常水平，2025 年 2 月底欧美天然气库存将回落至 1156 亿立方米的中等水平；HH 现货价在冬季可上涨至 2.5 美元/MMBtu 以上，较 2024 年 3 月 19 日的价格相比涨幅为 61.29%。 风险提示 2024-2025 年冬季气温下降不足预期的风险；经济增速不及预期的风险；天然气减产规模不足的风险；欧美以外市场 供需发生巨大变化的风险；其他第三方数据来源出现误差对结果产生影响的风险。 敬请参阅最后一页特别声明 1 扫码获取更多服务 数据专题深度研究(深度) 内容目录 当前天然气供应过剩.............................................................................. 5 欧美供需变化至关重要............................................................................ 6 下个冬季欧美需求或将回升....................................................................... 10 2024-2025 年气温利于天然气需求 ............................................................. 10 下个冬季欧洲天然气需求或将增长............................................................. 12 下个冬季美国天然气需求或将增长............................................................. 14 美国减产以支持市场重回平衡..................................................................... 16 美国正处于本轮天然气减产初期，减产规模或将继续扩大......................................... 16 为帮助市场走向平衡，美国需要进行多大规模的减产？........................................... 18 美国实际减产规模或足以将帮助市场回归平衡................................................... 22 风险提示....................................................................................... 23 图表目录 图表 1： 全球气价(美元/MMBtu) ................................................................... 5 图表 2： 美国天然气库存(亿立方米) ............................................................... 5 图表 3： 欧盟及英国天然气库存(亿立方米) ......................................................... 5 图表 4： 主要地区 2023 与 2019 年天然气供需变化(亿立方米/天) ...................................... 6 图表 5： 欧洲主要国家(11 国)天然气消费量(百万立方米/天).......................................... 6 图表 6： 美国四行业天然气周度消费量(百万立方米/天) .............................................. 6 图表 7： 2023 年主要国家天然气供需差额(亿立方米/天).............................................. 7 图表 8： 俄罗斯-欧洲主要供气管道供应量(百万立方米/天) ........................................... 7 图表 9： 西伯利亚力量管道 ....................................................................... 7 图表 10： 俄罗斯 LNG 液化站利用情况 .............................................................. 8 图表 11： 俄罗斯 LNG 出口量(百万立方米/天) ....................................................... 8 图表 12： 挪威对英国及欧洲大陆管道输气量(百万立方米/天) ......................................... 8 图表 13： 挪威 2024 年天然气产量预测(百万立方米/天) .............................................. 8 图表 14： 卡塔尔 LNG 液化站利用情况 .............................................................. 9 图表 15： 卡塔尔 LNG 出口量(百万立方米/天) ....................................................... 9 图表 16： 澳大利亚 LNG 液化站利用情况 ............................................................ 9 图表 17： 澳大利亚 LNG 出口量(百万立方米/天) ..................................................... 9 图表 18： 重点关注欧美供需变化 ................................................................. 10 图表 19： 2024 年 6 月气温预测(高于历史同期温度)................................................. 11 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 数据专题深度研究(深度) 图表 20： 2024 年 7 月气温预测(高于历史同期温度)................................................. 11 图表 21： 2024 年冬季大概率转为拉尼娜现象....................................................... 11 图表 22： 大多模型认为拉尼娜现象将在夏末活跃 ................................................... 11 图表 23： 拉尼娜现象的冬季，欧洲通常偏冷，美国北部偏冷而南部偏暖 ..............................