新天然气： 国内稀缺的煤层气标的，马必、紫金山放量助力高成长 公用事业行业 20 w 30 w 6 w 0双 .2 03 碳 06 文 0. 库 vi p [Table_CoverStock] [Table_ReportTime] 2024 年 3 月 14 日 [Table_Title] 新天然气：国内稀缺的煤层气标的，马必、紫金山放量助 证券研究报告 力高成长 公司研究 [Table_ReportType] [Table_ReportDate] [Table_StockAndRank] 新天然气(600886.SH) [Table_Summary] ➢ 新疆城燃起家，收购亚美能源获取国内优质、稀缺煤层气资源。公司最初 在新疆经营城燃业务，截至 2023H1 在新疆 8 个市(区、县)拥有城市燃气特 许经营权。2018 年 8 月公司收购港股亚美能源 50.5%的股权，获得潘庄、 马必两处优质煤层气资产，主营业务由中游的城市燃气拓展到上游煤层气 开采领域，成为国内稀缺的拥有上游煤层气资源的民营企业。2023 年 7 月 公司成功完成亚美能源港股私有化，目前 100%控股亚美能源，煤层气开 采销售成为公司盈利的主要来源。目前公司共拥有 3 个煤层气区块，均通 过产品分成合同参与生产经营：1）潘庄区块：国内资源禀赋最好的煤层 气区块之一；亚美能源产品分成 80%，合同 2028 年到期；设计产能 10 亿 方/年，2022 年产量 11.82 亿方；截至 2022 年剩余 2P 储量 45.9 亿方，剩余 可采年限 4-5 年。2）马必区块：可开发总面积 829.1 平方千米，截至 2022 年南区剩余 2P 储量 178 亿方。亚美能源产品分成 70%，合同 2034 年到 期；马必南区设计产能 10 亿方/年，北区 5 亿方/年项目 ODP 正在审批中； 2020-2021 年大面积压裂技术在中深部煤层气开采中的应用取得突破，马 必区块得以放量，2020-2022 年产量分别为 0.67、1.23、2.84 亿方。3）紫 金山项目：2023 年公司新获取吕梁紫金山项目，与中石油合作开发，产 品分成比例 60%，项目总面积 700 多平方千米，煤层气及致密砂岩资源储 量合计 2000 亿方以上，目前处于勘探试采阶段，公司预计紫金山区块有 望于 2024 年底或 2025 年起释放产量。此外，公司也在全国其他地区积极 参与矿权竞拍，获取新资源。2024 年 1 月公司全资子公司新合投资竞得贵 州丹寨 1 区块、2 区块页岩气勘查探矿权，公司保守估计两区块页岩气资 源量合计 500-1000 亿方，助力公司进一步增加上游资源储量。 投资评级 买入 上次评级 [Table_Chart] 50% 新天然气 沪深300 2023-02-08 2023-03-08 2023-04-06 2023-05-09 2023-06-06 2023-07-06 2023-08-03 2023-08-31 2023-09-28 2023-11-03 2023-12-01 2023-12-29 2024-01-29 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 资料来源：iFinD，信达证券研发中心 [Table_BaseData] 公司主要数据 收盘价（元） 52 周内股价 波动区间(元) 最近一月涨跌幅(％) 总股本(亿股) 流通 A 股比例(％) 总市值(亿元) 28.97 32.63-20.80 3.9% 4.24 88.70% 122.8 ➢ 资料来源：iFinD，信达证券研发中心 左前明能源行业首席分析师 执业编号：S1500518070001 联系电话：010-83326712 邮箱：zuoqianming@cindasc.com 李春驰电力公用联席首席分析师 执业编号：S1500522070001 联系电话：010-83326723 邮箱：lichunchi@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街 9 号院 1 号楼 邮编：100031 2024 年 3 月 14 日 本期内容提要: 20 w 30 w 6 w 0双 .2 03 碳 06 文 0. 库 vi p 公司首次覆盖报告 技术进步、政策支持推动我国煤层气产业快速发展，中深部煤层气开发 突破助力产量再上台阶。中长期来看，我国天然气消费有较大增长空间。 国家强调保障能源安全，政策要求天然气增储上产，在常规气增产乏力的 背景下，非常规天然气日益成为产量的重要增长点。我国煤层气地质储量 丰富，约 30 万亿方，世界排名第三。然而受技术限制、经济性较差导致 投资积极性不足等问题的制约 “十一五”至“十三五”我国煤层气产量 完成情况均不及预期。2021 年中深部煤层气技术取得突破叠加国内外气价 上行、天然气市场化改革推进，煤层气产量迎来新一轮增长，2023 年我国 煤层气总产量达到 139.4 亿方，同比增长 20.7%。政策方面，2020 年以后 我国对煤层气开采的补贴由每立方米固定补贴变为“多增多补”、“冬增 冬补”，以激励煤层气企业增产。技术方面，随着中深部煤层气开采、多 气合采等技术的进步，未来煤层气产量有望持续突破。 ➢ 潘庄为国内资源禀赋最好的煤层气区块之一，具备高产量、低成本双优 势， 2024 年通豫管线有望恢复通气，带来盈利修复。潘庄区块是中国最 早一批开发的、资源条件最优、经济效益最好的煤层气区块之一。区块单 井产量高，采收率高，成本优势强。2022 年潘庄区块开采成本为 0.61 元/ 方（公司披露口径，含折旧），对比我国煤层气普遍开采成本具有较强的 成本优势。2022 年潘庄区块约有 30%的煤层气产量经通豫管线销往河南， 2023 年通豫管线受阻导致潘庄区块产量及售价均受到一定的影响，通豫管 道目前已维修完毕，正在等待政府复产审批，公司预计 2024 年可以恢复 使用，届时潘庄区块产量、售价有望迎来修复，盈利有望改善。 ➢ 马必产量快速爬坡，紫金山未来增产潜力大，公司煤层气区块产量释放 有望带来业绩高成长。24-28 年潘庄产量有望维持 10 亿方/年，马必、紫金 山快速放量提供资源接续。马必：区块面积大，中深部煤层气储量丰富。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 产能方面，马必南区 10 亿方/年项目建成在产，二期 076 井区产能 5 亿方/ 年，公司预计 24 年开始生产，三期北区产能 8-10 亿方/年待建，四期规划 中，未来整个马必项目总产能预期在 25 亿方以上。产量方面，自 20-21 年 中深部煤层气开采技术取得进展，公司加大开发力度，马必区块产量增长 显著，2023 年 1-9 月马必产量 3.93 亿方，同比增长 107%。公司未来将继 续加大马必区块资本开支，公司预计每年投资 16 亿左右（公司单方面投 资 11 亿），我们预计 2023-2025 年马必区块产量分别为 5.5-6/8/10 亿方， 中长期气量预期在 20 亿方以上。成本方面，随着产量的爬坡，单方开采 成本有望平稳下降。销售方面，马必自 2023 年接通西气东输一线，产销 比及售价均有所上升，2023 年 1-10 月销售均价上升至 2.1 元/方，较 22 年 上升 2.4%。未来随着马必区块产量的不断释放，以及公司争取更有利的 销售策略，马必区块的经济效益有望提升。紫金山：项目总面积 700 多平 方千米，煤层气及致密砂岩资源储量合计 2000 亿方以上。致密气具有开 采难度小、出气放量快、衰减快的特点，公司预计紫金山区块有望于 2024 年底或 2025 年起贡献产量。马必以及紫金山区块开发的加速推进， 为公司资源接续和业务的持续增长提供坚实保障，我们预计 24-27 年公司 的煤层气产量有望保持 10%以上的增速。 ➢ 盈利预测与投资评级：新天然气为国内稀缺的拥有上游丰富、优质煤层气 资源的标的。全资子公司亚美能源旗下潘庄区块为全国最优质的煤层气区 块之一，有望在未来 4-5 年内维持稳产；近年来中深部煤层气技术得到发 展，公司加大马必区块投资推动区块快速上产，为公司注入业绩增长动 力；新获取的紫金山区块资源储量丰富，未来开采潜力大。在我国能源转 型、天然气行业增储上产以及天然气市场化改革政策的驱动下，伴随煤层 气开采技术的持续进步，公司煤层气板块业绩有望迎来高增长。同时，公 司城燃业务也有望迎来毛差和气量的修复，从而实现业绩改善。我们预测 新天然气 2023-2025 年的归母净利润分别为 12.4 亿元、17.4 亿元、19.1 亿 元，EPS 分别为 2.92 元、4.12 元、4.50 元；对应 3 月 13 日收盘价的 PE 分 别为 9.92X、7.04X、6.44X，首次覆盖给予“买入”评级。其中，公司 2023 年归母净利润中亚美能源净利润为分段合并，资产购买日（2023 年 7 月 12 日）之前按 56.95%合并报表，购买日后 100%并表。 20 w 30 w 6 w 0双 .2 03 碳 06 文 0. 库 vi p ➢ 风险因素：国内外气价大幅下降；新区块增产情况不及预期；煤层气行业 补贴政策变化。 [Table_Profit] 重要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 2,617 3,416 3,607 3,885 增长率 YoY% 23.9% 30.5% 5.6% 7.7% 归属母公司净利润(百 1,028 923 1,238 1,745 万元) 增长率 YoY% 186.5% -10.2% 34.1% 41.0% 毛利率% 49.9% 53.1% 54.5% 55.6% 净资产收益率 ROE% 22.7% 17.8% 17.4% 21.9% EPS(摊薄)(元) 2.43 2.18 2.92 4.12 市盈率 P/E(倍) 11.94 13.30 9.92 7.04 市净率 P/B(倍) 2.71 2.36 1.73 1.54 资料来源：万得，信达证券研发中心预测 ;股价为 2024 年 3 月 13 日收盘价 [Table_ReportClosing] 2025E 4,279 10.1% 1,907 9.3% 55.3% 21.3% 4.50 6.44 1.37 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 20 w 30 w 6 w 0双 .2 03 碳 06 文 0. 库 vi p 请阅读最后一页免责声明及信息披