火电行业深度报告 2024 年火电行业更关注区域电力供需和股息 率 2024 年 03 月 20 日 证券分析师 增持（维持） 袁理 执业证书：S0600511080001 021-60199782 yuanl@dwzq.com.cn [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 证券分析师 ◼ 复盘火电历史行情，2024 年更关注区域电力供需+股息率：我们复盘 2022 年-2024 年 2 月底主流火电公司华电国际股价走势，我们将其定义 为两轮行情：2022 年 4 月-2023 年 11 月和 2023 年 12 月以来。2022 年 火电容量电价政策（电力体制改革）是 2022 年 4 月-2023 年 11 月火电 板块上涨的核心驱动因素；而 2023 年 12 月开始，基于我们判断主要电 改政策均已落地，2024 年火电投资端更关注区域电力供需和股息率。火 电板块一直不是主流投资者认知的高股息板块，但是随着动力煤价格的 平稳下行，我们预期 2023-2025 年是火电行业业绩连续增长的年份，在 此背景下，我们判断主流火电公司有望大幅提高其分红率水平，火电行 业有望迎来高股息配置机会。 ◼ 受益于煤电行业资本开支退坡趋势，我们判断煤电行业分红比例有望显 著提升。国家发改委确定了煤电三步走规划：十四五时期“增容控量”， 十五五“控容减量” ，十五五后“减容减量”，我们判断随着煤电行业控 容减量时代的到来，煤电行业资本开支下行趋势基本确定，行业分红比 例有望显著提升。 20 w 30 w 6 w 0双 .2 03 碳 06 文 0. 库 vi p ◼ 动力煤价格判断：2024-2025 年动力煤价格维持平稳回落态势，我们预 计 2024 年价格中枢下降 100-200 元/吨至 800-900 元/吨：2024 年动力煤 价格维持平稳回落态势，价格中枢下降 100-200 元/吨至 800-900 元/吨。 动力煤价格旺季不旺， 24 年 3 月跌破 900 元/吨。截至 2024/3/18，动 力煤秦皇岛港 5500 大卡价格 872 元，同比-23%，23 年 11 月-24 年 2 月 维持 910-950 元/吨，近 2 周淡季跌破 900 元/吨。在当前电价水平下， 我们预计动力煤市场价在 800-850 元/吨为电厂盈亏平衡点。考虑到当前 煤价同比-23%左右，远大于 2024 年电价长协的下跌幅度（电价长协多 同比下降 1-5%） ；因此火电板块 24 年业绩同比进一步改善基本确定。 唐亚辉 执业证书：S0600520070005 tangyh@dwzq.com.cn 行业走势 公用事业 沪深300 5% 2% -1% -4% -7% -10% -13% -16% -19% 2023/3/20 2023/7/19 2023/11/17 2024/3/17 相关研究 《深圳市气价调涨 0.31 元/方顺价持 续推进，城燃板块成本下降促消费、 价差修复》 2024-03-19 《深圳市气价调涨，全国顺价持续推 进 》 2024-03-17 ◼ 火电行业三条投资主线：对比主流火电公司经营业绩：我们从动力煤成 本构成（进口、长协、市场占比） 、装机结构中火电占比情况、区域电力 供需情况以及预期股息率情况，从不同的维度探索主流火电公司的价 值。 （1）投资主线一：用电供需紧平衡电价有支撑的区域火电公司。建 议关注申能股份、浙能电力、福能股份、推荐皖能电力。 （2）投资主线 二：全国性容量电价落地，关注资产质量优质的全国性电厂。建议关注 国电电力，推荐华电国际。 （3）投资主线三：海外动力煤供给进一步打 开可能性下关注沿海电厂。建议关注华能国际、粤电力。 ◼ 风险提示：政策性风险；煤炭价格剧烈波动的风险；宏观经济风险。 1 / 13 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 内容目录 20 w 30 w 6 w 0双 .2 03 碳 06 文 0. 库 vi p 1. 复盘火电历史行情，2024 年更关注区域电力供需+股息率 ........................................................... 4 1.1. 复盘 2022 年-2023 年 11 月华电国际走势，火电容量电价政策驱动 .................................. 4 1.2. 复盘 2023 年 12 月-2024 年 2 月 30 日华电国际走势，更加关注区域电力供需+股息率 .. 5 2. 受益于煤电行业资本开支下降行业分红率有望显著提高 .............................................................. 6 3. 主要火电行业公司重要经营数据对比 .............................................................................................. 7 4. 动力煤价格判断：2024-2025 年动力煤价格维持平稳回落态势，年价格中枢降 100-200 元/吨 .................................................................................................................................................................. 10 5. 投资方向：三条主线 ........................................................................................................................ 12 6. 风险提示 ............................................................................................................................................ 12 2 / 13 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 图表目录 图 1： 图 2： 图 3： 图 4： 图 5： 图 6： 图 7： 图 8： 2022-2023 年火电容量电价+华电国际股价复盘图 .................................................................. 5 2023 年 12 月-2024 年 2 月 30 日华电国际股价复盘图 ........................................................... 6 2010-2022 年全社会、上海、安徽、浙江、广东、内蒙古用电量增速情况 ........................ 9 2010-2023 年全社会、上海、安徽、浙江、广东、内蒙古 GDP 增速情况 .......................... 9 2019 年-2024 年 2 月秦皇岛港 5500 大卡动力煤价格指数（元/吨） .................................. 10 2019-2024 年 2 月动力煤纽卡斯尔 NEWC 价格和秦皇岛港 5500 价格指数（元/吨） ..... 11 2023 年我国进口煤占比情况.................................................................................................... 11 2016-2023 年澳煤进口数和占比情况 ...................................................................................... 11 20 w 30 w 6 w 0双 .2 03 碳 06 文 0. 库 vi p 表 1： 2023-2025 年我国尖峰负荷测算平衡表（单位：亿千瓦） .................................................... 7 表 2： A 股主流火电公司 2023 年长协煤、市场煤及进口煤的占比情况 ......................................... 7 表 3： A 股主流火电公司 2022 年火水风光装机容量（万千瓦）及占比情况 ................................. 8 3 / 13 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 行业深度报告 1. 复盘火电历史行情，2024 年更关注区域电力供需+股息率 2024 年火电行业投资更关注区域电力供需+股息率。我们复盘 2022 年-2024 年 2 月 底主流火电公司华电国际股价走势，我们将其定义为两轮行情：2022 年 4 月-2023 年 11 月和 2023 年 12 月以来。2022 年火电容量电价政策（电力体制改革）是 2022 年 4 月2023 年 11 月火电板块上涨的核心驱动因素；而 2023 年 12 月开始，基于我们判断主要 电改政策均已落地，2024 年火电投资端更关注区域电力供需和股息率。 1.1. 复盘 2022 年-2023 年 11 月华电国际走势，火电容量电价政策驱动 我们复盘 2022 年-2023 年 11 月以来华电国际股价走势，股价上涨驱动主要经历了 山东火电容量价值发现+地区试点、预期推出全国性火电容量电价、全国火电容量电价 政策预期落地三个阶段，具体重要事件和驱动因素如下： （1） 2022 年 4 月，山东发掘火电容量价值，试点火电容量电价补偿：火电从 2022 年 4 月山东开始给予火电容量电价补偿，发掘运用肯定火电容量价值，为 全国性火电容量电价出台奠定基础。 2022 年 4 月受益于山东容量电价试点 20 w 30 w 6 w 0双 .2 03 碳 06 文 0. 库 vi p +2022Q3 四川枯水火电顶峰发力价值确认，驱动华电国际在 2022 年 4 月-9 月期间涨幅达到 108% （2） 2022 年 11 月，中电联首次创新提出电价定价中增加容量价格：中电联提出 电价应当由“电能量价格+容量价格+辅助服