[Table_Page] 跟踪分析|公用事业 证券研究报告 [Table_Title] 行业评级 公用事业行业深度跟踪 煤价稳中有降，火电变与不变 [Table_Summary] 关注：浙能电力+申能股份+国电电力+皖能电力+华电国际+华能国际+ 买入 报告日期 2024-03-31 10% 3% 长江电力+川投能源+国投电力+福能股份 ⚫ 前次评级 [Table_PicQuote] 相对市场表现 核心观点： ⚫ 买入 [Table_Grade] -4%03/23 煤价稳中有降，火电变的是度电利润，不变的是消纳价值的提升。（1） -10% 近一个月动力煤价格持续下跌（秦皇岛 Q5500 下跌 86 元/吨至 850 元/ -17% 吨） ，提升了后续季度火电的度电利润预期； （2）1-2 月电力热力生产和 -24% 06/23 08/23 11/23 公用事业 供应的行业利润增速同比+69.4%（行业排名 6/41） ，确定一季度业绩改 01/24 03/24 沪深300 善横向对比突出； （3）多家火电公司辅助服务收入同比接近翻倍，结合 辅助服务等政策的落地，引发了对火电新商业模式的遐想。我们认为上 ⚫ [Table_Author] 分析师： 郭鹏 述三点共同催化了近期的火电行情，煤价持续下跌的过程中，变的是对 SAC 执证号：S0260514030003 业绩的预期，而不变的火电长期 ROE 中枢的稳定。在煤价回落的情景， SFC CE No. BNX688 我们也建议深刻理解煤电和煤炭在产业层面的共识，稳定性正成为核心 021-38003655 诉求之一，我们强烈建议关注盈利及稳定性提升下的火电投资机会。 guopeng@gf.com.cn 电改下的火电，ROE 模型正在变化之中，中枢将超 10%。能源局明确 分析师： 姜涛 容量电价回收固定成本、电量电价回收变动成本、辅助服务回收调节成 SAC 执证号：S0260521070002 本，我们对此进行测算： （1）3500 元/KW 的固定资产投资对应 30%的 021-38003624 资本金比例，对应净资产约为 1050 元/KW； （2）容量电价：针对 330 shjiangtao@gf.com.cn 元/KW 当前进行 30%补偿（2026 年提升至 50%），对应 ROE 为 6.3%； 分析师： 许子怡 （3）辅助服务电价：考虑风光消纳需求，对应约 50 元/KW 补偿，对应 SAC 执证号：S0260524010002 ROE 为 2.5%，后续细则将逐步完善； （4）电量电价：考虑长协煤比例 021-38003618 xuziyi@gf.com.cn 70%，现货煤价 850 元/吨的情境下，也考虑煤耗的提升，除税 0.4 元/ 度的电量电价可提供 1.7%ROE，而考虑燃煤基准上浮 20%后，50%地 请注意，姜涛,许子怡并非香港证券及期货事务监察委员会 的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 区电价在 0.4 元/度以上。此外，火电公司经历前几年的煤价大涨，净资 ⚫ 产仍有折损，ROE 阶段性还会更高。综合来看，伴随火电价值从“用煤 [Table_DocReport] 相关研究： 发电的加工业”向“风光消纳的调节资源”，ROE 中枢将维持在 10%+。 公用事业行业深度跟踪:辅助 公用事业化的程度由 ROE 水平及稳定性衡量，火电由此带来的估值空 服务收入倍增，火电价值已然 间突出。水电盈利稳定+优质现金流+持续分红，长江电力 ROE 15%左 变革 右(20-21 年来水正常年份)、股息率稳定在 3.6-3.7%，折算 PB 达 3 倍； 公用事业行业深度跟踪:年报 核电资产质量靠近水电，ROE 中枢 10%，可预期远期分红提升，中国 将至——升华火电三部曲 ⚫ 核电 PB 为 2 倍；火电公司 PB 仅 1.4 倍，且包含净资产折损影响存在 公用事业行业深度跟踪:两会 虚高。展望未来火电 ROE 中枢有望维持在 10%，也将具备分红提升预 进行时：能源安全是公用事业 2024-03-24 2024-03-17 2024-03-10 期。净资产增长与估值中枢的提升将同步发生，火电市值空间由此打开。 化的加速器 火电公用事业化加速电力价值变迁。火电建议关注高 ROE+高分红+高 成长兼备的（浙能电力、华润电力） 、高股息（申能股份、内蒙华电） 、 高成长（国电电力、皖能电力）；水电关注长江电力、川投能源、国投 [Table_Contacts] 联系人： 郝兆升 haozhaosheng@gf.com.cn 电力；绿电关注低估值福能股份；灵活性改造青达环保。 ⚫ 风险提示。改革不及预期；煤价超额上涨；绿电装机进度低预期。 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 23 [Table_PageText] 跟踪分析|公用事业 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 最新 股票简称 股票代码 最近 货币 合理价值 EPS(元) 评级 收盘价 报告日期 PE(x) EV/EBITDA(x) （元/股） 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E ROE(%) 2024E 2025E 华能国际 600011.SH CNY 9.38 2024/03/25 买入 10.66 0.71 0.85 13.21 11.04 2.63 2.39 8.00 8.90 华电国际 600027.SH CNY 6.87 2024/02/01 买入 7.69 0.59 0.68 11.64 10.10 3.12 2.93 8.70 9.40 国电电力 600795.SH CNY 5.05 2024/02/03 买入 5.57 0.43 0.49 11.74 10.31 1.74 1.59 14.30 15.00 申能股份 600642.SH CNY 7.91 2024/01/14 买入 9.18 0.76 0.87 10.41 9.09 3.78 3.44 10.60 11.40 浙能电力 600023.SH CNY 6.67 2024/03/05 买入 6.63 0.61 0.70 10.93 9.53 4.62 4.20 11.90 13.10 长江电力 600900.SH CNY 24.93 2024/01/21 买入 28.92 1.45 1.53 17.19 16.29 8.90 8.69 15.00 15.10 国投电力 600886.SH CNY 15.05 2024/01/15 买入 17.13 1.01 1.09 14.90 13.81 3.55 3.31 12.10 12.30 川投能源 600674.SH CNY 16.65 2024/01/10 买入 19.74 1.15 1.25 14.48 13.32 94.16 76.57 13.50 13.80 龙源电力 001289.SZ CNY 18.73 2023/10/27 买入 23.62 1.18 1.38 15.87 13.57 4.68 4.12 11.70 12.30 内蒙华电 600863.SH CNY 4.60 2023/10/27 买入 5.01 0.46 0.51 10.00 9.02 3.55 3.31 14.10 14.30 皖能电力 000543.SZ CNY 8.32 2024/01/27 买入 8.43 0.90 1.03 9.24 8.08 3.30 2.93 12.80 12.70 福能股份 600483.SH CNY 10.53 2023/10/26 买入 12.84 1.26 1.44 8.36 7.31 4.65 4.14 12.70 12.70 青达环保 688501.SH CNY 15.83 2023/04/12 买入 31.68 1.77 2.48 8.94 6.38 7.95 5.94 15.40 17.70 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 23 [Table_PageText] 跟踪分析|公用事业 目录索引 一、二产电量高增，电气机械、黑金、电子设备贡献突出................................................. 6 二、政策回顾：浙江能监办完善电力现货市场细则，湖北发改委公布工商业分时电价调整 方案..................................................................................................................................... 9 三、行业高频数据跟踪 ..................................................................................................... 11 （一）近期海内外煤价企稳，沿海电厂负荷环比小幅下滑 ...................................... 11 （二）天然气：海内外气价大幅回落，近两周价格有所企稳................................... 16 四、行业个股重点公告及板块行情跟踪 ............................................................................ 17 （一）个股动态跟踪：蓝天燃气+佛燃能源+华电国际+甘肃能源等......................... 17 （二）板块行情跟踪：估值处 2010 年以来中低位，关注估值重塑机遇 ................. 18 （三）板块及个股行情跟踪 ................................................