证券研究报告·行业深度 能源基础设施 REITs：保驾护航 双碳目标，业绩稳健收益明显 核心观点 双碳战略推动中国能源转型，目前国内可再生能源占比过半。政 策鼓励气水风光核以及抽水蓄能电站进行 REITs 试点，其分派率 高、经营稳定的特点契合 REITs 要求。从海外经验来看，REITs 或类 REITs 工具是能源基础设施重要融资工具，新兴市场国家多 将其纳入 REITs 框架。目前我国已上市 3 只能源 REIT，另有 2 只 REIT 已挂网，1 只 REIT 处于认购阶段，资产类型涵盖气风光 水，资产类型多元，经营表现优异。市场实践来看，已上市 3 只 能源 REIT 业绩达成率高、分派率相对较高，市场表现优异，上 市以来平均涨幅 22.0%，远高于全市场平均 2.0%的涨幅。 房地产 强于大市 维持 竺劲 zhujinbj@csc.com.cn SAC 编号:S1440519120002 SFC 编号:BPU491 黄啸天 huangxiaotian@csc.com.cn SAC 编号:S1440520070013 发布日期： 2024 年 03 月 12 日 国际比较：类 REITs 架构为海外能源基础设施融资重要工具，新 兴市场多直接纳入 REITs 框架。针对能源基础设施融资，海外市 场诞生了多种权益融资工具。美国诞生了 YieldCo、MLP 等融资 工具，为其他市场带来启发，但也出现了 YielCo 泡沫破裂等问 题；日英新澳等市场在已发展成熟的 REITs 市场之外另行架设了 适用基础设施融资的基础设施信托/基金工具，其架构与 REITs 较 为类似，但限制往往更为宽松；墨菲等新兴市场 REITs 出现时间 较晚，制度设计尚有灵活性，故将能源基础设施纳入了 REITs 框 架下，节约了监管成本。 市场表现 14% 4% -6% -16% -26% 房地产 2024/2/13 2024/1/13 2023/12/13 2023/11/13 2023/9/13 2023/10/13 2023/8/13 2023/7/13 2023/6/13 2023/5/13 -36% 2023/4/13 市场背景：双碳战略推动中国能源转型，目前国内可再生能源占 比过半。中国能源结构正经历从一次能源向二次能源、从传统能 源向新能源的转型。当下我国电力供应格局为以火电为主，清洁 能源尤其是风光发电占比正稳步提升。从装机容量来看，截至 2023 年底，全国发电装机容量 29.2 亿千瓦，其中清洁能源占比 52.4%，风光新能源合计装机容量为 10.5 亿千瓦，占比 36.0%。 REITs 工具作为盘活重资产即发电及电网类资产的重要金融工 具，发展正逢其时，为能源转型保驾护航。 2023/3/13 摘要 沪深300 相关研究报告 国内实践：能源 REITs 业绩稳表现优异，中长期投资价值凸现。 目前已有 3 只能源 REIT 上市，2 只能源 REIT 挂网，1 只能源 REIT 嘉实中国电建清洁能源 REIT 已开启认购。公开可查已有多 家企业发起能源 REITs 申报，资产业态以水电、风电、光伏及燃 气电厂等为主，能源业态加速扩容。从已上市能源 REITs 的市场 表现来看，上市以来平均涨幅 22.0%，远高于全市场平均 2.0%的 涨幅；2023 年可供分配金额平均达成率为 107%，收入平均达成 率为 101%，按当前市价计算平均分派率为 7.8%，具备很高的配 置性价比。 本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下， 本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 房地产 行业深度报告 目录 一、能源 REITs 发展的市场背景：双碳政策推动中国能源转型 ....................................................................... 1 1.1 双碳战略推动能源结构转型，可再生能源占比过半............................................................................. 1 1.2 电力能源投资重资产行业，REITs 打开融资通道 .................................................................................. 5 1.3 新能源电价迈入市场化，分派率契合 REITs 发行需求 ....................................................................... 10 1.4 灵活性资源稀缺，储能电站成新资产类型............................................................................................ 12 二、他山之石：海外能源基础设施多以类 REITs 融资，重点关注扩募能力.................................................. 15 2.1 制度概览：海外能源基础设施类 REITs 工具种类多样 ...................................................................... 15 2.1.1 美国之路：以 MLP 和 YieldCo 为代表的金融创新实践 .......................................................... 16 2.1.2 日英新澳等成熟市场之路：更灵活开放的基础设施信托/基金工具 ....................................... 17 2.1.3 墨菲新兴市场道路：纳入 REITs 框架下的能源基础设施融资................................................ 19 2.2 案例一：美国 YieldCo 代表 NextEra Energy Partners .......................................................................... 19 2.2.1 运营状况：背靠清洁能源龙头 NEE，资产组合增长有望持续 ............................................... 19 2.2.2 财务表现：营收规模稳定提升，分红持续增长........................................................................ 21 2.3 案例二：日本基础设施基金代表 Takara Leben Infrastructure Fund,Inc .............................................. 22 2.3.1 日本首只基础设施基金私有化退市，市场兴衰的见证者 ........................................................ 22 2.3.2 财务表现：营收增长盈利稳定，增长主要由收购驱动............................................................ 24 2.2.3 投资战略：持续扩大资产规模，聚焦高能级区域.................................................................... 24 三、C-REITs 市场实践：上市以来经营业绩达成率高，市场表现强劲........................................................... 27 3.1 政策频出推动能源 REITs 接连落地，双碳背景下发展可期............................................................... 27 3.2 能源业态 REITs 发行以来市场表现强劲，业绩达成率高 .................................................................. 31 3.3 天然气发电之鹏华深圳能源 REIT：售电单价显著提升，业绩长期超预期 ..................................... 32 3.4 光伏发电之中航京能光伏 REIT：光伏项目盈利性强，EBITDA 盈利率近 90% ............................. 38 3.5 海上风电之中信建投国家电投新能源 REIT：全部电量均不涉及市场化交易 ................................. 43 3.6 陆上风电之建信金风新能源 REIT：江西电力供小于求，项目消纳情况良好 ................................. 49 3.7 水电之嘉实中国电建清洁能源 REIT：市场化电量为主要品种，占比约 80%................................. 52 3.8 光伏发电之华夏特变电工新能源 REIT：外送天中消纳 97%的售电量............................................. 57 风险分析 ................................................................................................................................................................. 61 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 房地产 行业深度报告 图目录 图 1:我国发电量以火电为主，清洁能源占比提升 ............................................................................................... 1 图 2:清洁能源发电量占比持续提升 ...................................