证券研究报告|行业投资策略 公用事业 行业评级 强于大市（维持评级） 2023年12月19日 浪潮已至，把握电改投资机遇 ——公用事业2024年度策略 华福低碳研究 证券分析师： 汪磊 执业证书编号： S0210523030001 请务必阅读报告末页的重要声明 投资要点 ➢ ➢ ➢ ➢ ➢ ➢ ➢ 深化电力体制改革，迈出坚实电改步伐。2030年前将处于新型电力系统建设的加速转型期，新能源占比将逐步提高。风光增量显著却不能参与电 力平衡，给电力系统灵活性带来挑战，十四五期间电力供需紧张。23年以来陆续出台相关政策文件，迈出坚实的电改步伐。23M7通过电力体制改 革文件，强调与新型电力系统相适应的电改；23M9出台国家层面首份电力现货市场建设规则；23M11煤电容量电价机制出台。电力改革浪潮已至， 把握电改投资机遇： 火电：容量电价落地，重构火电价值。23年初至今煤价中枢降幅明显，火电盈利修复。随着构建以新能源为主体的新型电力系统的不断建设，火 电盈利模式趋向多元化，有望重构火电价值（电能价值+容量价值+调节价值）（1）中长期市场和现货市场相互协调互为补充，体现电能价值。预 计容量电价出台将带来电价结构调整，电量电价或小幅下降。（2）容量电价正式落地，体现容量价值。根据各省容量电价，保守测算24-25年全 国容量电费（含税）约1209亿元。煤电容量电价落地，提高对煤电利用小时数等因素波动的容忍性，增强盈利稳定性，预计煤电板块估值体系或 迎变革。（3）辅助服务机制不断完善，体现调节价值。随着辅助服务机制的不断完善以及风光大规模接入，辅助服务费用比例将不断增加。 风光：产业链降本明显，风光驶向快车道。截至23M10，我国风电4.04亿千瓦；光伏5.36亿千瓦。预计23年底风光装机将突破10亿千瓦（此前设 立目标为9.2亿千瓦）。风光装机一路高歌，预计24年装机有望继续呈现高增长态势。产业链一路降本，助推风光持续扩张。此外23年聚焦消纳问 题、绿电市场化机制深化改革。预计24年将持续深入电改，构建适应新能源发展的消纳和交易机制。 水电：发电有望同比提升，积极推进水风光一体。长江流域丹江口和三峡水位自6月以来逐渐好转，明显高于同期水平。预计明年上半年水电出力 将明显好于同期水平。水电类债属性突出，高分红凸显防御价值。此外紧扣新型电力系统建设需要，积极推动水风光一体化建设。23M6全球最大 水光互补电站雅砻江柯拉光伏电站；23M9我国首个基于流域水风光一体化基地建设的联合创新研究中心成立；23M10澜沧江流域漫湾水光一体化 项目全面建成。 核电：核电审批回暖，注入成长预期。22年核准10台，23M7核准6台机组。在新型电力系统中发挥稳定基荷作用的核电，预计未来有望保持积极 审批态势，注入成长预期。预计24年防城港4号机(中广核)、漳州1号机（中核）将投产。 投资建议： ➢ 火电： 23年火电企业盈利修复明显，煤电容量电价机制正式出台，价值迎来重估，推荐关注火电板块投资机会，建议关注装机规模居前的 华能国际、华电国际、国电电力、大唐发电； ➢ 风光：产业链降本明显，助推风光持续扩张。24年将持续深入电改，构建适应新能源发展的消纳和交易机制，建议关注三峡能源、福能股 份； ➢ 水电：23年下半年水电水位明显好于同期水平，预计24H1水电出力明显好于同期，水电类债属性突出，高分红凸显防御价值，水风光一体 化持续推进，建议关注华能水电、长江电力、国投电力、川投能源； ➢ 核电：在新型电力系统中发挥稳定基荷作用的核电，核准常态化迎稳步发展，建议关注中国核电。 风险提示：政策执行不及预期；原材料价格波动不及预期；项目推进不及预期；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 2 目 录 ◼ 深化电力体制改革， 迈出坚实电改步伐 ◼ 火电：容量电价落地，重构火电价值 ◼ 风光：产业链降本明显，风光驶向快车道 ◼ 水电：发电有望同比提升，积极推进水风光一体 ◼ 核电：核电审批回暖，注入成长预期 ◼ 投资建议与风险提示 3 全面加速推进新型电力系统建设 ➢ • • 构建以新能源主体的新型电力系统是电力转型的发展方向，我国新型电力系统建设已进入全面加速推进阶段。 2010-2015年，风光装机占比从3%增至11%，占比扩大了8pct；2015-2020年，风光占比从11%增至24%，占比扩大 了13pct，装机提速明显；2020-2022年风光占比保持快速扩张。 2030年前将处于新型电力系统建设的加速转型期。新能源占比将逐步提高，逐渐成为发电量增量主体；但煤电仍占据主 力电源地位，发挥重要压舱石作用，保障电力安全稳定供应。 图表：风光装机占比快速提升 图表： 三步走构建新型电力系统 阶段 第一阶段 （2020-2030年） 新能源占比逐步提高 但仍以煤电为主体 第二阶段 （2030-2045年） 初步建成以新能源为 主体的新型电力系统 特点 1)新能源逐步成为发电量增 量主体； 2)煤电仍是电力安全保障的 “压舱石”。 装机结构(2030E/2045E/2060E) 3% 23% 47% 13% 7%7% 3% 1)新能源逐步成为装机主体 电源； 2)煤电加速清洁低碳转型。 44% 23% 6% 12% 12% 第三阶段 （2045-2060年） 新型电力系统逐步成 熟 1)新能源逐步成为发电结构 主体电源； 2)电能与氢能等二次能源深 度融合利用。 煤炭 气电 核电 水电 风光发电 生物质发电 煤炭 4% 15% 62% 煤炭 气电 核电 水电 风光发电 生物质发电 12% 气电 核电 水电 风光发电 生物质发电 来源： 《新型电力系统发展蓝皮书》，《构建新型电力系统路径研究》 ，华福证券研究所 4 高比例新能源并网对电力系统灵活性带来挑战 ➢ • • • 新能源大比例接入电网对电力系统灵活性带来挑战。 由于是具有间歇性、波动性和随机性的风光大比例接入电网，电力系统净负荷易短时陡峭变化，给电力系统实时平衡带 来挑战，高新能源渗透率下的净负荷曲线易出现灵活性缺额。 无法满足向上的灵活性需求，即向上调节容量不足，会导致电力供需紧张，面临电力短缺。无法满足向下的灵活性需求 ，即向下调节容量不足，会出现新能源的消纳问题，导致弃风弃光。 此外世界气象组织日前宣布，热带太平洋七年来首次形成厄尔尼诺条件，这可能导致全球气温飙升、破坏性天气和气候 模式的出现。极端天气频繁，给整个电力需求和负荷管理带来极大不确定性，对电力系统灵活性提出更高的要求。 图表：高新能源渗透率下的净负荷曲线出现灵活性缺额 图表：向上灵活性不足和向下灵活性不足原理 来源：《新能源电力系统灵活性供需量化及分布鲁棒优化调度》童宇轩等，《中国电力系统灵活性的多元提升路径研究》，华福证券研究所 5 预计十四五期间电力供需紧张 ➢ • 风光增量显著却不能参与电力平衡，预计十四五期间电力供需紧张。 预计十四五期间电力供需紧张。主要是因为随着经济的发展以及极端天气频发，最高用电负荷持续走高，未来电源的增 量主体是风光，但由于风光出力间歇波动，不能提供有效容量，不能实时参与电力平衡，无法保电保供。随着风光装机 占比持续增加，能够为“风光”配套的可调节出力资源未来有望迎来快速发展，帮助平抑风光出力波动。 图表： 十四五期间电力供需紧张 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 煤电装机（亿千瓦） 10.8 11.1 11.2 11.7 12.2 12.9 气电装机（亿千瓦） 1.0 1.1 1.1 1.3 1.4 1.5 常规水电装机（亿千瓦） 3.4 3.5 3.6 3.7 3.7 3.8 抽蓄装机（亿千瓦） 0.3 0.4 0.5 0.5 0.6 0.6 风电装机（亿千瓦） 2.8 3.3 3.7 4.3 5.1 5.8 光伏装机（亿千瓦） 2.5 3.1 3.9 5.8 7.9 10.1 核电装机（亿千瓦） 0.5 0.5 0.6 0.6 0.6 0.6 煤电有效容量（亿千瓦） 9.7 10.0 10.1 10.5 11.0 11.6 10% 气电有效容量（亿千瓦） 1.0 1.1 1.1 1.3 1.4 1.5 0% 常规水电有效容量（亿千瓦） 2.5 2.6 2.7 2.8 2.8 2.8 25% 抽蓄有效容量（亿千瓦） 0.3 0.4 0.5 0.5 0.6 0.6 0% 风电有效容量（亿千瓦） 0.1 0.2 0.2 0.2 0.3 0.3 95% 光伏有效容量（亿千瓦） 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 100% 核电有效容量（亿千瓦） 0.5 0.5 0.6 0.6 0.6 0.6 0% 16.6 17.5 10.8 11.9 12.9 13.4 14.9 16.3 17.1 18.7 有效合计（亿千瓦） 全国最高用电负荷 含备用容量的最高用电负荷 受阻系数 15%（备用率） 注：“全国最高用电负荷”出现在夏季可能性更大 来源：wind，中电联，各省十四五规划，中国能源新闻网，能源新煤，全国能源观察，国家能源局，国家发改委，北极星火力发电网，水电水利规划设计总院，国家能源招标网，新华网，中国 6 能建葛洲坝一公司，新浪网，东电微讯，北极星水力发电网，中国电建公告，湖北发改委，中核公告，中广核公告，中石油规划总院，《中国天然气发展报告》，中国核电网，华福证券研究所 一、双碳文库是一个地产人建立的专业的分享碳达峰碳中和资料的文库网站 http://www.tanwenku.cc/ 二、203060 文库：http://www.203060.vip/ 三、所有 2 万份资料搜索目标：https://203060.vip/soso.html 四、欢迎加入文库会员，199 一年，399 终身。所有资料百度网盘共享,加小 编微信有优惠。 五、加入会员，可获赠价值 999 全网资源，影视，游戏，亲子，有需求联系 小编。 六、见面礼：B 站最全收费类课程合集： 自取地址 ：https://www.aliyundrive.com/s/7tXbEop6K5G 双碳会员重磅福利：赠送全网资源： 可以目录查询一下【关键词】 可查询目录：http://123.haohanba.cn 会员赠品 迈出坚实电改步伐，深化电力体制改革，加快构建新型电力系统 ➢ 23年以来陆续出台相关政策文件，迈出坚实电改步伐