公用事业行业2024年投资策略 水核稳健投资，火电盈利趋稳 西南证券研究发展中心 公用事业&环保研究团队 2023年12月 核 心 观 点 回顾2023年上半年，煤价从高位回落，叠加来水偏枯，火力发电高增，大部分火电企业扭亏为盈；下半年， 煤矿安监事故频发，原煤供给端放缓，煤价有所回升，火电走势偏弱。此外，11月容量电价机制出台，火电盈 利得到保障。展望2024年，弱市下水核板块经营稳健，现金流充裕背景下防御价值凸显，板块值得配置。  火电：2024年展望动力煤煤价中枢平稳，容量电价机制叠加辅助服务打开火电利润空间。2024年煤价中枢 平稳，短期或有波动，火电成本改善延续；此外，容量电价实行保障火电稳定盈利，展望政策端辅助服务 市场若能得到合理定价，则火电有望持续受益。  水电：下跌行情具有防御价值，重视其避风港属性。低利率背景下，水电超额收益显著，自2014年至今， 长江电力股息率长期高于我国10年期国债，高股息+高分红+充裕现金流凸显防御价值。  核电：弱市下防御属性凸显，现金流稳定带来长期持有回报。截至11月30日，沪深300今年累计跌幅已达 9.7%，而中国核电/中国广核年初至今累计涨幅分别为20.6%/16.4%，超额收益分别为30.3%/26.1%，具 有防御板块配置价值。  天然气：毛差+售气量回升，城燃打开盈利空间。2022年，我国天然气表观消费量同比下滑1.7%，其中， 城市燃气消费量较21年同期增长1.9%，随着经济复苏，预计明年天然气消费量或将继续改善，届时城燃售 气有望同步回升，此外，天然气价格市场化改革在加速推进，城燃企业毛差有望恢复。  风光：欧洲电网投资背景下看好中国企业出海。在欧洲可再生能源接入比例日渐提高的情况下，配网侧改 造需求刚性增加，考虑到欧洲产能限制和国内产品具有较强的竞争优势，国内出海企业和相关设备商将有 望收益。  重点关注个股：近期电力板块关注度持续提升，建议重点关注高弹性火电及补贴占比较高的优质绿电企业： 1）火电：华能国际、华电国际、国电电力、皖能电力等；2）风光：广宇发展等；3）水电：长江电力、川 投能源等；4）天然气：九丰能源等；5）核电：中国核电等。 风险提示：产业建设不及预期、煤价上升风险、组件价格不及预期、风光等绿电新增装机不及预期、来水不及 预期、政策推进不及预期风险等。 1 目 录 2023年行业回顾 2024年行业投资策略 2024年重点推荐投资标的 2 2023年行业回顾：跑赢大盘，盈利能力有所修复 公用事业指数相对沪深300走势 10% 公用事业(申万) 各板块涨跌幅相对沪深300表现 40% 沪深300 30% 5% 20% 0% 6.94% 7.55% 10% 0% -5% -10% -10% -20% 10% 5% 4.2% 7.9% 美容护理(申万) 电力设备(申万) 建筑材料(申万) 交通运输(申万) 农林牧渔(申万) 食品饮料(申万) 银行(申万) 国防军工(申万) 建筑装饰(申万) 环保(申万) 非银金融(申万) 煤炭(申万) 石油石化(申万)  相对沪深300，2023年初截至11月29日申万 公用事业板块上涨7.55%。 5.0%  各板块横向对比看，申万公用事业板块在所有 申万一级行业中相对排名12/32。 0% -5% 电子(申万) 通信(申万) 公用事业子板块涨跌幅对比 计算机(申万) -30% -15% -2.2% -10% -15% -11.6% -20% -19.2% -25% 涨跌幅 数据来源：Wind，西南证券整理 -20.5%  从细分板块看，2023年初截至11月29日燃气、 水力发电、火力发电、热力服务、电能综合服 务、风力发电以及光伏发电板块分别+4.2%、 +7.9% 、 -2.2% 、 +5.0% 、 -11.6%、 -19.2% 和-20.5%。 3 2023年行业回顾：跑赢大盘，盈利能力大幅改善  2023年前三 季度电力 板块实现 营收 14724 亿元（同 比 +3.6% ），归母 净利润 1467亿元（ 同比 +51.8%）。  相比2022年，电力板块盈利能力大幅改善。2023年电力板块归母净利润高增，主要系2023年一季 度末开始动力煤价格从高位回落，火电发电成本下降。2023年以来，受益于电价上涨和煤价回落， 火电盈利能力修复带动板块整体盈利能力提升。 公用事业电力板块整体营收及同比增速 18.7% 20000 15000 10000 5000 公用事业电力板块整体归母净利及同比增速 20% 15% 13.5% 1600 5178.0% 6000% 1400 5000% 1200 10.8% 10% 6.7% 3.6% -0.3% 5% 0% 4000% 1000 3000% 800 2000% 600 400 16.1% 7.3% 28.6% -68.0% 80.7% 200 0 -5% 营业收入（亿元） 数据来源：Wind，西南证券整理 同比（右） 0 1000% 0% -1000% 归母净利润（亿元） 同比（右） 4 2023年行业回顾：跑赢大盘，盈利能力有所修复  2023Q1，火电板块归母净利实现扭亏为盈，光伏板块归母净利同比高增。2023Q3，火电实现营 收3365亿元（同比+0.7%），归母净利267亿元（同比+789%），电价上涨+煤价回落，火电盈利 能力修复；2023Q3，水电实现营收576亿元（同比+33.6%），归母净利215亿元（同比+46%）， 二季度多流域来水同比偏枯，发电量大幅下降，盈利受损，三季度来水恢复业绩提升。  风 电 业 绩 平 稳 增长 ， 光 伏 发电 盈 利 能 力改 善 。 2023Q3， 风 电 板块 实 现 营 收 255亿 元 （ 同 比 +8.0%），归母净利34.1亿元（同比+5.4%），业绩增长平稳；2023Q3，光伏发电板块实现营收 138亿元（同比-2.5%），归母净利18.1亿元（同比-2.8%。  2023年前三季度，核电营收和归母净利同比增速稳定。2023Q3，核电板块实现营收404亿元（同 比+1.0%），归母净利60.3亿元（同比+10.0%）。 电力板块各电源营收及同比增速 电力板块各电源归母净利润及同比增速 5000 40% 800 1000% 4000 30% 800% 3000 20% 2000 10% 600 600% 400 1000 0% 0 -10% 2023Q1 火电（亿元） 光伏发电（亿元） 水电同比（右） 核电同比（右） 2023Q2 水电（亿元） 核电（亿元） 风电同比（右） 数据来源：Wind，西南证券整理 2023Q3 风电（亿元） 火电同比（右） 光伏发电同比（右） 400% 200% 200 0% 0 -200% 2023Q1 火电（亿元） 光伏发电（亿元） 水电同比（右） 核电同比（右） 2023Q2 水电（亿元） 核电（亿元） 风电同比（右） 2023Q3 风电（亿元） 火电同比（右） 光伏发电同比（右） 5 一、双碳文库是一个地产人建立的专业的分享碳达峰碳中和资料的文库网站 http://www.tanwenku.cc/ 二、203060 文库：http://www.203060.vip/ 三、所有 2 万份资料搜索目标：https://203060.vip/soso.html 四、欢迎加入文库会员，199 一年，399 终身。所有资料百度网盘共享,加小 编微信有优惠。 五、加入会员，可获赠价值 999 全网资源，影视，游戏，亲子，有需求联系 小编。 六、见面礼：B 站最全收费类课程合集： 自取地址 ：https://www.aliyundrive.com/s/7tXbEop6K5G 双碳会员重磅福利：赠送全网资源： 可以目录查询一下【关键词】 可查询目录：http://123.haohanba.cn 会员赠品 目 录 2023年行业回顾 2024年行业投资策略 2024年重点推荐投资标的 6 2.1 火电：煤电联动稳定利润，容量电价重塑估值  煤价影响短期走势，长期估值向水电靠拢。2023年煤炭价格回落，火电企业迎来盈利改善。从长期 看，我们认为在容量电价政策下，火电企业业绩将由随煤价波动而波动逐渐趋于稳定，此外，在能 源转型的大背景下，火电将随着绿电装机的增长逐渐成为成长股。 火电研究框架 三大影响因素 煤电联动 电量电价 容量电价 发电利用小时 煤价 火电发电盈利趋于稳定 电价 利用小时 火电综合辅助服务收益增加 绿电 绿电盈利稳定增长 辅助服务小时 消纳需求 数据来源：Wind，西南证券整理 7 2.1 火电：电煤价格高位回落，偏稳弱运行 电煤价格高位回落，偏稳弱运行：上半年持续回落刺激火电行情，6月后逐渐回升，火电表现较弱  煤炭板块走势上半年与动力煤挂钩，近期跟随焦煤走势逐渐反弹。1月-10月，煤炭指数受动力煤涨 跌波动，11月以来，煤炭指数跟随焦煤走势反弹。  秦皇岛煤价与火电板块走势呈负相关，近期火电反馈较弱。（1）1月-2月上，受煤炭供给端充足， 春节期间需求回落影响，煤炭价格下跌态势，火电走势整体向上；（2）2月中旬-2月底，受内蒙古 矿难影响，市场情绪大幅波动，火电板块下跌；（3）3月-6月：受进口量高增刺激叠加电煤和非电 需求走弱，煤炭价格持续回落，火电板块持续上涨；（4）7月-10月：山西铁矿瞒报事故导致安监 加强，短期供给走弱，叠加非电需求回暖，煤价小幅回升，火电走弱；（5）10月以来：电煤进入 消费淡季，来水恢复，火电表现平淡。 秦皇岛煤价与火电发电板块走势复盘 数据来源：Wind，西南证券整理 动力煤、焦煤价格与煤炭板块走势复盘 8 2.1 火电：2023年煤炭回顾：煤炭供给端充足，需求改善 供给充足：产量高增，安监趋严背景下产量有所放缓  上半年原煤增速高，安监增强导致个别月份减产：截至2023年10月，原煤生产量较去年均同比提 升3.1%，在2022年高基数的基础上，2023年3-5月同比增速平均达4.3%，上半年供给好于预期； 7-9月煤矿事故频发导致国内安监趋严，多处矿山开工率下滑，产量增速放缓。  进口煤高增，9月进口量有回落迹象。基于去年进口煤数量低基数和今年澳煤进口放开影响，今年 进口煤数量持续高增，前10月全国进口煤炭3.8亿吨，同比增长67%，自9月开始进口煤数量逐渐回 落，10