[Table_Header] 行业深度报告●公用事业 2023 年 12 月 8 日 [Table_Title] [Table_IndustryName] 公用事业 电改深化，估值重塑与成长交辉 [Table_InvestRank] 推荐 维持 --2024 年电力行业投资策略 核心观点：  2023 年 复 盘 ： 可 再 生 能 源 装 机 超 过 火 电 ， 能 源 转 型 推 动 市 场 化 改 革 提 速 。 截 至 2023 年 三 季 度 ， 全 国 可 再 生 能 源 装 机 13.84 亿 千 瓦 ， 同 比 增 长 20%， 占 总 装 机 49.6%，并 超 过 火 电 装 机 。能 源 转 型 加 速 ，要 求 适 应 新 型 电 力 系 统 的 市 场 机 制 创 新 。电 价 方 面 ，煤 电 容 量 电 价 落 地 ，辅 助 服 务 政 策 预 计 明 年 推 出 ；电 量  ：010-80927673 ：taoyigong_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522030001 方面，现货基本规则落地并明确各省现货市场建设进度。 严明 2024 年 观 点 ： 电 改 持 续 深 化 ， 电 力 行 业 迎 估 值 、 成 长 机 遇 。 市 场 担 忧 容 量 电 ：010-80927667 ：yanming_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130520070002 价 出 台 将 影 响 电 量 电 价 ，我 们 认 为 市 场 煤 价 远 高 于 合 理 区 间 上 限 ，且 十 四 五 以 来 火 电 企 业 累 计 亏 损 较 多 ，目 前 仍 有 弥 补 亏 损 需 求 ，因 此 明 年 电 价 下 调 或 将 低 于 预 期 。长 期 来 看 ，随 着 电 改 推 进 ，火 电 盈 利 稳 定 性 将 持 续 提 升 ，核 电 作 为 清 洁 的 基 荷 能 源 ，兼 具 稳 定 性 和 成 长 性 ；目 前 火 电 、核 电 PB 分 别 为 1.00x、1.43x， 有 望 向 水 电 2.31x 靠 拢 ， 估 值 修 复 空 间 大 ； 而 新 型 电 力 系 统 建 设 的 日 趋 完 善 ， 强大的系统调节能力，也将打开新能源装机的长期增长空间。  分析师 [Table_Authors] 陶贻功 梁悠南 ：010-80927656 ：liangyounan_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130523070002 火 电 ：盈 利 继 续 改 善 ，保 供 价 值 属 性 推 动 估 值 重 塑 。今 年 以来 煤 价 下 行 ，长 协 履约率提升，火电盈利逐季度改善。我们判断迎峰度冬期间煤价反弹空间有 限 ，入 炉 煤 价 重 心 有 望 持 续 下 移 ，火 电 板 块 2024 年 业 绩 有 望 持 续 改 善 。新 型 电 力 系 统 下 ，火 电 调 峰 、调 频 等 保 供 价 值 持 续 提 升 。近 期 全 国 范 围 煤 电 容 量 电 价 落 地 ，未 来 全 国 性 辅 助 服 务 相 关 政 策 亦 有 望 落 地 ，火 电 政 策 催 化 不 断 。我 们 [Table_IndustryData] 行业数据 2023-12-5 [Table_Chart] 测 算 ， 至 2030 年 火 电 将 有 1/3 左 右 收 入 来 自 容 量 电 价 和 辅 助 服 务 ， 其 对 于 煤 价 、电 价 敏 感 性 低 ，推 动 盈 利 稳 定 性 大 幅 提 升 。目 前 火 电 板 块 PB 均 值 为 1.00x， 随 着 盈 利 稳 定 性 持 续 提 升 ，板 块 PB 有 望 向 核 电 PB1.43x、水 电 PB2.31x 靠 拢 。   新 能 源 ：能 源 转 型 下 主 力 电 源 ，长 期 量 、价 成 长 空 间 大 。目前 新 能 源 累 计 装 机 9.4 亿 千 瓦 ，占 比 33%。能 源 转 型 大 背 景 下 新 能 源 将 成 为 主 力 电 源 ，预 计 2025 年 、2030 年 新 能 源 累 计 装 机 将 超 过 14 亿 千 瓦 、20 亿 千 瓦 。随 着 绿 色 环 境 价 值 市 场 体 系 完 善 ，绿 电 、绿 证 交 易 大 幅 提 升 ，且 绿 色 环 境 价 值 将 直 接 对 标 碳 市 场 价格。新能源通过环境市场回收绿电溢价，增厚盈利水平。 投 资 策 略 ：短 期 推 荐 具 备 政 策 催 化 、业 绩 持 续 改 善 、估 值 有 提 升 空 间 的 火 电 板 块 ；长 期 、低 风 险 偏 好 资 金 重 点 布 局 核 电 、水 电 ；逢 低 战 略 性 布 局 新 能 源 板 块 。 个股关注华能国际、皖能电力、长江电力、中国核电、三峡能源等。 重点公用事业公司盈利预测与估值（2023 年 12 月 5 日） 代码 简称 股价 600011.SH 华能国际 PE 2022A 2023E 20234E 2025E 7.66 -16.3 8.9 6.8 6.5 000543.SZ 皖能电力 6.72 35.8 10.2 8.6 7.7 600905.SH 三峡能源 4.49 18.0 16.3 13.3 11.3 600900.SH 长江电力 22.58 25.9 18.4 15.9 15.2 601985.SH 中国核电 7.03 14.7 12.8 11.7 11.0 资料来源：wind，中国银河证券研究院 相关研究 【银河环保公用】行业深度报告_公用事业_2023 年中 [Table_Research] 期策略：火电迎业绩反转，新能源打开长期成长空间 【银河环保公用】行业深度报告_煤炭供需转向宽松， 火电迎业绩反转 资料来源：wind，中国银河证券研究院  风 险 提 示 ：装 机 规 模 不 及 预 期 的 风 险 ；煤 炭 价 格 持 续 高 位 的 风 险 ；上 网 电 价 下 调的风险；行业竞争加剧的风险等。 www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 行业深度报告 目 录 一、电改持续深化，电力商品价值多维化....................................................................................................................... 3 （一）电力市场历程及现状：市场全形态运营，市场电比例超过 60% ................................................................................3 （二）电力市场展望：电量交易精细化，电力价值多维化 .....................................................................................................4 1. 电量：省间优先级高于省内，中长期与现货衔接 ....................................................................................................5 2. 电价：价值多维化，调节性价值和绿色环境价值占比上升 ...................................................................................6 二、水电：稳定性提振估值，量、价仍有弹性............................................................................................................... 8 （一）盈利能力稳定，估值波动上行 ...........................................................................................................................................8 （二）水风光一体化打开成长空间，市场化推动水电电价上行 .............................................................................................8 1. 装机：常规水电开发接近尾声，水风光一体化打开成长空间 ...............................................................................8 2. 电价：市场化电量提升，推动水电电价上行 ............................................................................................................9 三、火电：盈利继续改善，业绩稳定性提升促估值重塑............................................................................................. 12 （一）成本端：入炉煤价下行，盈利能力有望持续改善 .......................................................................................................12 （二）收入端：上网电价多元化，煤电盈利稳定性提升 .......................................................................................................13 1. 电量电价：煤电全部进入市场，煤价下行推动电量电价回落 .......................................................