行 业 研 究 [Table_Reportdate] 2023年12月13日 [Table_NewTitle] [table_invest] 行 业 深 度 石 油 石 化 2024年原油展望：站在周期的转角 标配 ——原油研究系列（十三） [table_main] [Table_Authors] 证券分析师 张季恺 S0630521110001 zjk@longone.com.cn 证券分析师 谢建斌 S0630522020001 xjb@longone.com.cn 证券分析师 吴骏燕 S0630517120001 wjyan@longone.com.cn 联系人 张晶磊 zjlei@longone.com.cn 联系人 花雨欣 hyx@longone.com.cn [table_stockTrend] 19% 投资要点： ➢ 本次油价波动以需求弹性为主导。通过复盘本次（2020~2023）油价波动，我们认为在2020 年至2023年上半年间，全球石油市场展现了明显的供需弹性差异，需求弹性在大多数时期 超过供给弹性。这一趋势突显出原油价格波动主要受需求弹性的影响，市场对需求变化的 敏感性高于供给的调整。部分情况下，供给弹性超过需求弹性，这主要是由于短期内罕见 因素或非典型的事件，影响供需的动态平衡，而需求并未发生明显的变化。 ➢ 通过复盘过去40年以来的战争冲突与油价变动，油价短期受到事件性干扰，但油价在是否 能在更长时间保持在更高的中枢水平上，取决于经济的潜在增速是否上行。若经济以高于 潜在增速的速度增长，石油价格和产量都会阶段性上升，但随着产出缺口逐渐消失，石油 价格和产量都会下降。若经济增长的潜在增速上移，油价会平稳上行，在随后5年内上升 约1个百分点。油价上升会导致实体经济的产出下降，引起经济衰退，除非全要素生产率 也同时出现提高，使得经济的潜在增速上移。 ➢ 权威机构对供需前景较为乐观。OPEC、IEA、EIA、OIES四大机构最新预计2023年石油 12% 需求增长在184~249万桶/天，供给增长在160~216万桶/天，供给盈余在-20~182万桶/天， 6% 供需紧张的局面有所舒缓；2024年石油需求增长则为93~225万桶/天，供给增长在57~160 -1% 万桶/天，供给盈余在-16~95万桶/天，对明年供需前景的预期同样更加乐观。这也与当前 -8% 原油价格变动相映照。IEA预计今年我国石油需求将增加180万桶/天，占全球240万桶/天 -14% 的75%。 -21% 22-12 23-03 23-06 23-09 申万行业指数:石油石化(0775) 沪深300 ➢ 我们继续维持2023年原油价格维持区间震荡，但均价中枢提升的预期。目前美联储加息背 [table_product] 相关研究 景下影响全球石油需求，同时伊朗、委内瑞拉存增产可能，预计油价上行空间有限。考虑 到全球上游历史资本开支不足、技术进步对于开采效率的边际影响下降、油井老化等因素， 预计油价将继续在中高位60-90美元/桶区间震荡，2024下半年或回到65美元/桶的中枢。 1.从近期Phillips 66股价上涨，来透 视炼化企业估值与发展策略——原 ➢ 投资建议：资源储备水平良好、炼油产能领先、开采成本控制良好的上市石化国企将迎来 油研究系列（十二） 价值回归，如：中国石油、中国海油；以及整体估值明显低位、海外市场潜力较大、技术 2.石化航运专题系列：巴拿马运河详 处国际先进水平的上市油服公司，如海油工程、中海油服；同时天然气持续低迷将利好国 解——原油研究系列（十一） 内轻烃一体化龙头，如卫星化学；高油价凸显煤制烯烃优势，如宝丰能源。 3.天然气专题系列：冬季已至，欧洲 天然气供需及价格展望——原油研 ➢ 风险提示：油价上涨导致通胀加剧，引发主要经济体一系列抑制政策；地缘政治等因素影 究系列（十） 响全球油气供应格局；全球经济复苏进程被打断进入衰退，下游需求萎缩不及预期。 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度 正文目录 1. 此次油价冲击的复盘 ................................................................... 5 1.1. 供给方面复盘 .............................................................................................. 5 1.1.1. OPEC+供给 .............................................................................................. 5 1.1.2. 美国石油及成品油出口获得机遇 .............................................................. 6 1.1.3. 俄罗斯原油出口维持韧性 ......................................................................... 9 1.2. 需求复盘 ....................................................................................................11 1.2.1. 欧美石油需求 ..........................................................................................11 1.2.2. 国内石油需求 ......................................................................................... 12 2. 油价供需弹性分析 ..................................................................... 12 3. 三次石油危机及重大冲突的影响................................................ 14 3.1. 第一次石油危机永久地抬高了油价中枢 ..................................................... 14 3.2. 第二次石油危机同美联储货币宽松共振 ..................................................... 15 3.3. 第三次石油危机影响较弱 .......................................................................... 16 3.4. 2007 石油危机：主要由供需驱动............................................................... 17 3.5. 其他主要冲突多影响短期油价波动 ............................................................ 17 4. 当前原油供需基本面 ................................................................. 18 4.1. OPEC+主要产油国减产政策边际放松 ........................................................ 19 4.2. 美国库存及 DUC 继续释放，下游需求缓和 ............................................... 20 4.3. 国内石油消费修复良好 .............................................................................. 21 5. 石油消费增速与实际 GDP 增速高度正相关 ............................... 22 6. 权威机构预计石油供需局面有所改善......................................... 24 7. 展望：油价中枢或将下行 .......................................................... 26 8. 风险提示 ................................................................................... 27 证券研究报告 HTTP://WWW.LONGONE.COM.CN 2/28 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 行业深度 图表目录 图 1 原油价格及主要短期波动因素（2020~2023，美元/桶） ...................................................... 5 图 2 美国原油产量（万桶/天） ..................................................................................................... 7 图 3 美国原油出口保持高景气（万桶/天） ................................................................................... 8 图 4 美国 SPR 库存持续下降（亿桶，亿桶） ............................................................................... 8 图 5 美国石油产品出口（万桶/天） .............................................................................................. 9 图 6 2021 年俄罗斯原油运输目的地占比（%） .........................................................