T Tabl e_First|Tabl e_Summary 证券研究报告 Tabl e_First|T abl e_R eportD ate 投资评级： 行 业： 金盘科技（688676）\电力设备与新能源 电气设备 买入（首次评级） 投资建议： 当前价格： 目标价格： 本 使 报 e s 用 告 h o ， 仅 u @ 未 供 e a 经 　 s t 许 　 m o 可 　 n e ， 　 y . 不 　 c o 得 m 外 传 。 干变龙头赋能新业务，储能数字化引领新成长 34.07 元 42.70 元 Tabl e_First|Tabl e_M ark etInfo yb ji 投资要点： 传统干变、储能扩张、数字化改造共塑公司新发展曲线。渗透率提升+新 产能释放+出海加速有望促进公司干变业务高速增长。储能高中低压产品 全覆盖，在手订单充足，未来有望通过干变渠道复用打入海外市场。数据 化改造对内赋能降本增效，对外输出打造新增长曲线。 ➢ 干式变压器出货有望高速增长 21年公司风电干变全球市占率约26%，竞争优势明显。22年至23年6月， 我国风电招标规模累计144GW以上，奠定装机高增的基础。能源局明确 布置在风机内的变压器应采用干式变压器，内置干变的方案兼具经济、安 全、方便运维等优势，渗透率有望快速提升。随新产能释放，我们预计公 司在海内外光伏、轨交、工业和电器配套等领域出货亦有望高速增长。 ➢ 高压储能性能优势有望充分显现 公司储能产线自22年下半年投产以来，市场开拓顺利，累计订单已达7亿 元以上。高压级联储能技术壁垒更高，较低压方案的充放电循环效率高 5pct，省去变压器和20%占地面积降低成本，减少簇间环流提升安全性。 我们认为，此前新能源强配项目中上述性能优势对业主的价值较弱，但随 着大容量独立储能已成市场主流，电网对储能实际调用频率日趋提升，高 压方案性能优势有望充分显现，下游接受度有望进一步提升。 ➢ 制造业数字化改造有望打造新增长曲线 有 人 公司在海外与国际头部厂商的多年竞争中，较早意识到数字化转型的必要 性，并积淀了大量技术know-how，对内完成了7座数字化工厂的改造和建 设，降本增效；对外凭借在制造业深耕多年的经验，更敏锐捕捉客户痛 点，21年8月以来，已累计承接 3 亿元左右数字化工厂改造订单，有望构 成新增长曲线。 ➢ 盈利预测、估值与评级 箱 所 公 司 深 度 研 究 2023 年 07 月 24 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 我们预计公司 2023-2025 年收入分别为 74.32/108.15/149.24 亿元，对应 增速分别为 56.62%/45.51%/37.99%，归母净利润分别为 5.20/8.22/12.77 亿元，对应增速分别为 83.44%/58.22%/55.37%，3 年 CAGR 为 65.21%。 EPS 分别为 1.22/1.93/2.99 元/股，对应 PE 分别为 28/18/11 倍。绝对估 值法测得公司每股价值为 41.81 元，可比公司 2023 年平均估值 33 倍，鉴 于公司变压器业务受益于海外和风电需求高增有望高速增长，高压级联储 能技术壁垒较高，下游业主接受度有望日渐提升，数字化转型赋能新成 长，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司 23 年 35 倍 PE，目标 价 42.70 元，给予为“买入”评级。 风险提示：风光装机不及预期；原材料大幅度波动风险；产能投放不及预 期；新技术渗透不及预期。 基本数据 427.0/192.0 总股本/流通股本（百万股） 流通 A 股市值（百万元） 6541.44 每股净资产（元） 6.57 资产负债率（%） 61.82 43.76/26.93 一年内最高/最低（元） Tabl e_First|T abl e_C hart 股价相对走势 金盘科技 沪深300 40% 20% 0% -20% -40% 2022-07-21 2023-01-21 2023-07-21 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师：贺朝晖 执业证书编号：S0590521100002 邮箱：hezh@glsc.com.cn 分析师：梁丰铄 执业证书编号：S0590523040002 邮箱：liangfs@glsc.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Contacter 邮 │ 公 司 报 告 Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 Tabl e_First|Tabl e_Summary|Table_Excel 1 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 3,303 4,746 7,432 10,815 14,924 36.32% 43.69% 56.62% 45.51% 37.99% EBITDA（百万元） 371 354 669 1,005 1,505 归母净利润（百万元） 235 283 520 822 1,277 营业收入（百万元） 增长率（%） 1.31% 20.74% 83.44% 58.22% 55.37% EPS（元/股） 0.55 0.66 1.22 1.93 2.99 市盈率（P/E） 62.01 51.36 28.00 17.69 11.39 增长率（%） 市净率（P/B） 5.91 5.37 4.79 4.09 3.34 EV/EBITDA 36.57 44.84 22.32 14.95 9.91 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2023 年 7 月 21 日收盘价 请务必阅读报告末页的重要声明 1 公司报告│公司深度研究 投资聚焦 本 使 报 e s 用 告 h o ， 仅 u @ 未 供 e a 经 　 s t 许 　 m o 可 　 n e ， 　 y . 不 　 c o 得 m 外 传 。 在海内外风电需求持续增长，降本驱动风机大型化趋势下，叠加政策驱动，风 电干式变压器渗透率有望加速提升；在储能电站大型化背景下，高压级联储能凭借 性能优势，提高下游业主接受度；公司是国内少数可同时提供高中低压储能产品的 厂商，储能累计订单已达 7 亿元以上，有望高速增长；数字化工厂赋能自身业务的 同时，对外输出解决方案，21 年 8 月以来，已累计承接 3 亿元左右订单，有望贡献 新的增长。 不同于市场的观点 1）市场部分观点认为：公司传统干变主业增速放缓，且在利润结构中占比高， 无法给予较高估值。我们认为：经济性叠加政策驱动，风电领域干变渗透率有望加 速提升；公司武汉产能释放后，干变在海内外光伏、轨交和电力配套等领域的出货 有望大幅增长；传统业务收入 22-25 年 CAGR 有望达到 30%以上。 2）市场部分观点认为：高压级联储能无法获得溢价，各类储能产品同质化较强。 ji 我们认为：在 2022 年新能源强配储能占据市场主导地位，储能多数情况仅作为新能 yb 源项目并网的“路条”而实际利用率较低的情况下，高压产品高转换效率的优势难 以体现；而随着大容量独立储能项目占比提升，各地储能参与市场收益模式逐渐清 晰，以及风光发电量占比的进一步提升，储能实际利用率的提升有望使高压方案的 性能优势对业主新引力明显提升，在储能系统价格竞争激烈的背景下，获取更好的 有 人 利润水平。 箱 所 3）市场部分观点认为：公司数字化改造业务缺乏竞争优势，难以批量复制。我 们认为：公司通过在海外市场与国际头部厂商的多年竞争，是国内较早意识到制造 邮 业数字化转型的关键性并开始进行相关投入的厂商，技术和经验积淀深厚；在提供 数字化转型整体解决方案的业务过程中，公司可提供相较海外厂商更具竞争力的报 价，和相较国内软件企业对于制造业更深厚的理解；随着在手改造项目稳定运行后 的降本增效成果落地，公司数字化改造业务的市场开拓速度有望进一步提升。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2023-2025 年收入分别为 74.32/108.15/149.24 亿元，对应增速 分别为 56.62%/45.51%/37.99%，归母净利润分别为 5.20/8.22/12.77 亿元，对应增 速 分 别 为 83.44%/58.22%/55.37%，3 年 CAGR 为 65.21%。EPS 分 别 为 1.22/1.93/2.99 元/股，对应 PE 分别为 28/18/11 倍。绝对估值法测得公司每股价值 为 41.81 元，可比公司 2023 年平均估值 33 倍，鉴于公司变压器业务受益于海外和 风电需求高增有望高速增长，高压级联储能技术壁垒较高，下游业主接受度有望日 渐提升，数字化转型赋能新成长，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司 23 年 35 倍 PE，目标价 42.70 元，给予为“买入”评级。 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│公司深度研究 正文目录 1.1 1.2 1.3 2. 2.1 2.2 2.3 2.4 3. 3.1 3.2 3.3 3.4 4. 5.1 5.2 yb 5. ji 4.1 4.2 4.3 干变龙头开拓储能+数字化改造新市场 .............................................................. 6 干式变压器与储能业务共发展 .................................................................... 6 主营业务为干式变压器、储能、数字化工厂 .............................................. 8 业绩快速成长，盈利能力有望改善 ........................................................... 10 风机大型化趋势助力干变需求增长 .................................................................. 11 干变应用广泛且技术实力领先 .................................................................. 11 风电领域：风机大型化助力干变渗透率加速提升 ..................................... 15 光