电力设备及新能源 整装专题报告 领先大市-A(维持) 氢风正劲好扬帆，绿氢发展正当时 2023 年 9 月 6 日 行业研究/行业深度分析 电力设备及新能源板块近一年市场表现 投资要点：  氢能是实现碳中和的重要途径，战略意义突出。基于碳中和共识及对能 源安全的考虑，发展氢能势在必行。国内外主要国家和地区均制定了氢能发 展的支持政策，并做出了远期发展的目标：我国规划到 2025 年可再生能源 制 氢 量 达 到 10-20 万 吨 / 年 ； 日 本 / 美 国 / 欧 盟 分 别 规 划 到 2030 年 形 成 300/1000/1000 万吨/年的清洁氢生产能力。  资料来源：最闻 制氢是氢能产业链最上游，目前以传统方式为主；下游主要应用于工业 领域。氢能的全产业链包含上游的氢制取、中游氢储运以及下游的加氢和氢 首选股票 评级 的多元化应用。目前主要的制氢方式包括化石燃料制氢、工业副产制氢和电 601012.SH 隆基绿能 买入-A 300274.SZ 解水制氢三类。截至 2021 年底，化石燃料制氢在我国仍占据主导地位，占 阳光电源 买入-A 比约 80%，电解水制氢占比不足 1%；应用端，化工领域占比约 80%。  分析师： 肖索 执业登记编码：S0760522030006 邮箱：xiaosuo@sxzq.com 贾惠淋 电解水制氢将为未来主流，碱性电解水制氢有望最先产业化。电解水制 氢能够实现零碳，将是未来的主要制氢路线。电解水制氢有 4 种技术路线， 其中碱性电解制氢相对成熟且成本最低，是当前最容易实现产业化的电解水 方式。电解槽是碱性电解水制氢系统的关键，其规格提高及能耗降低是降本 的重要方式。从碱性电解水系统整体成本构成来看，电解槽主体成本约占整 体系统成本的 45%，BOP 辅助系统成本约占 55%。 碱性电解水制氢预计在 2025 年和 2028 年分别与绿氢和蓝氢平价。基于 执业登记编码：S0760523070001  邮箱：jiahuilin@sxzq.com 对度电成本、电耗、设备成本及设备规格的假设，我们测算到 2025 年和 2030 年，碱性电解水制氢的单位成本分别下降至 15.9 元/kg 及 9.9 元/kg，分别较 2022 年下降 51.7%及 66.3%。基于测算，若不考虑煤价的变化和碳交易的影 响，碱性电解水制氢单位成本将分别于 2025 年及 2028 年与蓝氢和灰氢打平。 若同时考虑煤价变化和碳交易的影响，碱性电解水制氢单位成本有望分别于 2024 年及 2026 年与蓝氢和灰氢打平。  基于假设测算，预计 2030 年碱性电解槽需求规模有望超过 400 亿元。 基于对年产氢量、电解水制氢比例、及出口数据等的假设，我们测算到 2025 年和 2030 年，国内电解槽的市场空间分别达到 186 亿元及 371 亿元，分别 约为 2022 年市场规模的 13 倍及 26 倍。若考虑印度和沙特市场，对我国电 解槽的需求体量在 2025 年和 2030 年有望分别达到 213 亿元及 431 亿元。  推荐/建议关注标的及投资建议：在光储行业深耕多年并横向向氢能拓展 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1 行业研究/行业深度分析 的企业中推荐隆基绿能、阳光电源，建议关注双良节能、亿利洁能；此外， 建议关注传承高端装备制造基因的华电重工、兰石重装和华光环能。受益于 氢能自身的优质特性和国内外政策支持，绿氢行业正在蓬勃发展，平价后未 来增长可期。首次覆盖，给予行业“领先大市-A”评级。 风险提示：新能源装机不及预期，氢能政策风险，下游需求不及预期，国际 环境变化影响，竞争格局恶化风险，测算偏差风险。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 2 行业研究/行业深度分析 目录 1. 氢能为实现碳中和的重要途径，战略意义突出........................................................................................................... 7 1.1 介绍：氢能是实现零碳的终极选择......................................................................................................................... 7 1.2 政策：国内外政策共振促进氢能产业化发展......................................................................................................... 8 1.3 制取：化石燃料制氢为主流，电解水制氢替代潜力大....................................................................................... 11 1.4 应用：工业脱碳催生需求，下游场景日益多元化............................................................................................... 13 2. 电解水制氢：平价制氢指日可待，带动碱性电解槽需求放量................................................................................. 14 2.1 碱性电解技术成熟，PEM 未来可期...................................................................................................................... 14 2.2 电解槽是电解水制氢的关键................................................................................................................................... 16 2.3 预计绿氢 2025 年与蓝氢平价，2028 年与灰氢平价............................................................................................ 19 2.4 碱性电解槽需求规模到 2030 年有望超过 400 亿................................................................................................. 22 3. 推荐/建议关注标的及投资建议.................................................................................................................................... 23 3.1 横向布局氢能的光储行业先行者：....................................................................................................................... 23 3.1.1 隆基绿能：光伏一体化龙头，“绿电”+“绿氢”协同发展...............................................................................23 3.1.2 阳光电源：前瞻性布局氢能，碱性和 PEM 双轮并驱..................................................................................25 3.1.3 双良节能：光伏业务稳中有进，加速氢能产业布局.................................................................................... 26 3.1.4 亿利洁能：横向联合纵向整合，光氢产业加速布局.................................................................................... 28 3.2 传承高端装备制造基因向氢能切入的开拓者：................................................................................................... 29 3.2.1 华电重工：背靠华电集团，渠道资源优势显著............................................................................................ 29 3.2.2 兰石重装：转型布局“核氢光储”，氢能“制、储、运、用”一体化发展.....................................................30 3.2.3 华光环能：产学研相结合，1500 标方碱性电解槽下线............................................................................... 31 3.3 投资建议：............................................................................................................................................................... 32 4. 风险提示..........................................................................................................................................................