拥抱积极转型的乐观者，智电未来 2023年汽车行业中期投资策略报告 证券分析师：戴文杰 A0230522100006 研究支持：朱傅哲 A0230122080005 2023.07.04 核心观点及投资分析意见总结 ◼ 乘风破浪会有时，直挂云帆济沧海。内外部环境冲击并不能扰动中国制造业的崛起大趋势，我们要对长期主义报以应有的敬畏和尊重之 心。中国勤奋而勇于拥抱变化的产业家们，必定将走出一条属于中国自己的制造业崛起之路。我们要做的，是等待、是陪伴，淡化短期 的得失而关注对远期竞争力的研究。 ◼ 持续看好制造强国下陆续出现的新赛道的景气度提升的机会。短期各种不确定性会对行业景气度产生扰动，但制造强国大背景下，我们 相信产业趋势必将波折向上。由此，我们在2023年看好以下3大领域： • 整车：看好中国品牌继续向上的确定性，智能化与新出海带来的强α支撑。上半年各种因素扰动需求兑现，但整体市场仍处于稳中有升的轨道。需求断 层仍然困扰着部分品牌的销量兑现速度，因此价格战的阴霾或许无法立刻散去。但购置税减免延续的政策兑现，将大幅支撑未来4年新能源车终端需求 的增长。而混动份额将快速提升，也进一步强化了已有产品布局的中国品牌的市场份额。这样的背景下，我们看好已经具备行业定价权的比亚迪、理 想，以及中国品牌中具备优秀产品定义能力的长安汽车、吉利汽车。而处于车型周期拐点的小鹏、蔚来或许也将表现出一定的超额弹性。 • 零部件：①对机器人产业的能力外溢：机器人产业链将会是一场全新的革命，而汽零企业恰在结构件、电驱动、智能化、轻量化等领域有着丰富的经 验。这样的能力足以辐射这个全新的产业，帮助其快速成长。看好具备底层研发技术能力的公司，无论技术方案如何变化都将留在全新的赛道上。关 注包括双环传动、精锻科技、拓普集团、三花智控（家电覆盖）等。②舒适性、智能化配置的加速部署：我们认为在购置税延续确认，未来几年新能 源车大幅降本压力减缓的背景下，舒适性、智能化等感知价值显著的配置，将成为主机厂打造自身车型产品力的重要武器。看好在相关领域有渗透率 提升逻辑（配置渗透率、国产化渗透率），并拥有先发优势的的相关企业，建议关注继峰股份、保隆科技、华阳集团、科博达等。③海外拓展的增量 机会：中国零部件出海的大趋势已成，继过去出口持续增长，未来出海设厂及收并购增加海外产能，将进一步提升中国汽零出海空间。我们认为部分 汽零厂商已经具备出海优势，短期出海重心应放在抢占北美主机厂配套份额，特别是特斯拉配套。同时输出国内培养的竞争优势，提升盈利能力。远 期将凭借技术输出及跟随中国主机厂出海布局，实现更深层次出海。综合原来在国内积累的客户配套优势、技术优势、资金优势，已经具备海外管理 经验的企业也将更被青睐，我们建议优选特斯拉供应链头部企业，如爱柯迪、旭升集团、拓普集团等。④混动份额提升后，相关产业链公司也将跑出 超额收益，可关注隆盛科技、贝斯特等。 • 商用车：电动重卡具备明显的运营经济性，在运费持续下降的压力下有可能出现渗透率逆势提升的可能。建议关注蓝海华腾、瀚川智能（机械）、博 众精工（机械）、法兰泰克（机械）等。 ◼ 风险提示：原材料价格波动，海外需求释放不及预期，行业复苏不及预期。 www.swsresearch.com 2 主要内容 1. 复盘：尘埃落定后的内外双修 2. 乘用车：消费断层压力仍在，混动成最强α 3. 商用车：新能源大势正起 4. 零部件：求新、求变赢复苏 3 qRtQpRpPqPmPpOqNoOzQqM9PdN8OoMqQpNtQiNrRqPiNmMnQ8OqRrNuOpNpRxNtPnM 1.1 行情回顾：汽车板块跑赢沪深300指数5.3pct ◼ 截至2023年6月26日，汽车板块跑赢沪深300指数5.3pct。从年初至今汽车板块累计上涨3.7%，强于沪深300指数 5.3pct，在31个申万一级行业中涨跌幅排名第10位。 ◼ 细分领域中，商用载客车与商用载货车涨幅较为突出，分别达+24.00%/+6.99%。 图1：23年初至今汽车板块跑赢沪深300指数5.3pct（截至6月26日） 图2：23年初至今汽车细分板块部分跑赢沪深300指数（截至6月26日) 35% 60% 30% 50% 25% 40% 20% 30% 15% 20% 10% 10% 3.7% 5% 0% 0% -1.6% -10% -5% www.swsresearch.com 房地产 商贸零售 美容护理 综合 建筑材料 农林牧渔 基础化工 煤炭 社会服务 交通运输 食品饮料 钢铁 医药生物 电力设备 轻工制造 银行 有色金属 环保 纺织服饰 沪深300 非银金融 汽车 资料来源：Wind，申万宏源研究 国防军工 石油石化 建筑装饰 电子 公用事业 机械设备 家用电器 -15% 2023-01-03 传媒 -30% 计算机 -10% 通信 -20% 2023-02-03 沪深300 2023-03-03 乘用车 零部件 2023-04-03 商用载货车 2023-05-03 商用载客车 2023-06-03 汽车服务 资料来源：Wind，申万宏源研究 4 1.1 行情回顾：汽车行业PE震荡回落至26倍 ◼ 截至2023年6月26日，SW汽车PE（TTM）为26倍。23年3月以来，市场价格战严重，汽车板块估值由2月初高点的 30倍下降至最低不足24倍，近期回升至26倍左右。商用客车板块则由于业绩的持续兑现，估值出现大幅下行。 ◼ 细分板块看，2023年6月26日乘用车/零部件/载货车/ 客车的PE（剔除负值）分别为24倍/27倍/29倍/31倍。 图3：汽车板块PE至26倍 图4：2023年6月以来各细分板块PE有小幅回升 40 3.50 70 35 3.00 60 30 2.50 25 2.00 20 50 40 1.50 15 30 1.00 10 20 5 0.50 0 0.00 10 0 申万汽车PE（TTM) 资料来源：Wind，申万宏源研究 www.swsresearch.com 沪深300PE(TTM) 相对PE（右） 申万汽车PE（TTM) 乘用车 零部件 商用载货车 商用载客车 资料来源：Wind，申万宏源研究 5 1.1 行情回顾：23Q1汽车仓位下降，零部件仓位较为稳定 ◼ 总 持 仓 ： 2023Q1 整 体 持 仓 市 值 有 所 下 降 ， 占 比 为 2.50%，较2022Q4减少0.3pct，汽车整车板块减配明 显，下降0.32pct。对行业景气度的担忧让整车成为减 仓的主要板块，但零部件由于自身α能力更强，仓位基 本保持稳定。 ◼ 持仓结构：高景气度细分领域龙头更受市场青睐。前三 名分别为比亚迪、拓普集团、伯特利，长城汽车、福耀 玻璃、新泉股份等行业头部公司的高持仓也得到保持。 图5： 2023Q1持仓占比下降至2.50% 表1：2023Q1公募基金重仓股中汽车板块前20大标的 排名 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 1 比亚迪 比亚迪 比亚迪 比亚迪 比亚迪 比亚迪 比亚迪 比亚迪 2 福耀玻璃 长城汽车 长城汽车 福耀玻璃 小康股份 拓普集团 伯特利 拓普集团 3 长城汽车 福耀玻璃 福耀玻璃 长城汽车 福耀玻璃 福耀玻璃 福耀玻璃 伯特利 4 星宇股份 星宇股份 小康股份 小康股份 长城汽车 伯特利 拓普集团 长城汽车 5 华域汽车 小康股份 星宇股份 拓普集团 长安汽车 赛力斯 长城汽车 福耀玻璃 6 潍柴动力 华域汽车 华域汽车 华域汽车 伯特利 星宇股份 赛力斯 新泉股份 7 小康股份 潍柴动力 春风动力 伯特利 拓普集团 长城汽车 钧达股份 赛力斯 8 长安汽车 伯特利 伯特利 九号公司星宇股份 WD 钧达股份 新泉股份 继峰股份 9 中国重汽 富临精工 新泉股份 星宇股份 华域汽车 长安汽车 星宇股份 星宇股份 10 上汽集团 春风动力 江淮汽车 新泉股份 九号公司九号公司-WD WD 双环传动 爱柯迪 11 均胜电子 新泉股份 九号公司WD 上汽集团 双环传动 新泉股份 继峰股份 九号公司WD 12 伯特利 上汽集团 潍柴动力 长安汽车 广汽集团 春风动力 长安汽车 长安汽车 13 拓普集团 宁波华翔 上汽集团 春风动力 上汽集团 双环传动 14 宁波华翔 长安汽车 长安汽车 宁波华翔 新泉股份 文灿股份 中国汽研 双环传动 15 新泉股份 广汽集团 继峰股份 郑煤机 钧达股份 旭升股份 春风动力 华域汽车 16 春风动力 光启技术 广汽集团 双环传动 春风动力 郑煤机 文灿股份 中国汽研 17 中国汽研 九号公司WD 拓普集团 广汽集团 宁波华翔 华阳集团 常熟汽饰 爱玛科技 18 光启技术 拓普集团 双环传动 钧达股份 富临精工 广汽集团 华域汽车 潍柴动力 19 江淮汽车 继峰股份 万里扬 潍柴动力 文灿股份 上汽集团 爱柯迪 上汽集团 20 广汽集团 阿尔特 中鼎股份 文灿股份 华阳集团 中国汽研 上汽集团 文灿股份 6% 5% 4% 3% 2% 1% 2008Q1 2008Q3 2009Q1 2009Q3 2010Q1 2010Q3 2011Q1 2011Q3 2012Q1 2012Q3 2013Q1 2013Q3 2014Q1 2014Q3 2015Q1 2015Q3 2016Q1 2016Q3 2017Q1 2017Q3 2018Q1 2018Q3 2019Q1 2019Q3 2020Q1 2020Q3 2021Q1 2021Q3 2022Q1 2022Q3 2023Q1 0% 汽车整车占比 汽车零部件Ⅱ占比 资料来源：Wind，申万宏源研究 www.swsresearch.com 汽车服务Ⅱ占比 其他交运设备Ⅱ占比 九号公司-WD 春风动力 资料来源：Wind，申万宏源研究 6 1.2 总量回顾：5月起终端销量开始恢复 ◼ 2023年前五个月狭义乘用车批发销量883万辆，同比+10.61%；保险终端销量为729万辆，同比+5.27%。 ◼ 2023