证券研究报告 | 宏观经济研究 2021 年 09 月 26 日 宏观点评 能耗双控和拉闸限电的影响与趋势——碳中和系列三 事件：发改委日前发布《完善能源消费强度和总量双控制度方案》（能耗双控）；近期多省拉闸限电。 核心结论：能耗双控和限电限产带来的“困境” ，反映了多重目标和多重约束的难以平衡。 一、上半年多数省份能耗双控没有达标，近期能耗双控政策明显加码 >上半年多数省份能耗双控没有达标。所谓能耗“双控”，是指对能源消费强度和总量的双控制。按 照发改委 8 月 17 日公布的《2021 年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表》，今年上半年， 仅有北京、天津、山东等 10 省市双控目标整体进展较好，其余近 20 省均未达标：青海、宁夏、广 西、广东、福建、新疆、云南、陕西、江苏等 9 省能耗强度不降反升（一级预警） ，其中广东、广西、 云南、青海、宁夏、江苏、新疆等 7 省连续两个季度能耗不降反升；浙江、河南、甘肃、四川、安 徽、贵州、山西、黑龙江、辽宁、江西等 10 省未能完成本省规划的能耗目标（二级预警）。 >三季度以来能耗双控政策加码，各省有 5 大重点控制举措。基于上半年各省能耗目标完成情况，发 改委 8 月 17 日要求各省各地区“采取有力措施，确保完成全年能耗双控目标特别是能耗强度降低目 标任务”；9 月 16 日，发改委发布《完善能源消费强度和总量双控制度方案》，明确了 2025、2030、 2035 年目标。从各省情况看，后续有 5 大重点控制举措：严格控制能源消费总量增速（安徽、江苏、 甘肃、宁夏等）；严格高能耗行业新增产能（辽宁、福建、浙江等） ；加强钢铁、有色、煤炭、电力、 化工、建材等行业耗能节能（山西、湖南、青海、上海、内蒙等）；重点产业严格实行能耗等量和减 量替代（辽宁、浙江等）；强化重点行业能耗监控（江苏、甘肃、吉林、湖南等）等。 二、近期电力紧张局面进一步加剧，多省拉闸限电，主因高煤价和能耗双控 我们在 7 月报告《近期 11 省限电的原因、影响与展望》中指出，本轮限电影响可能大于 2020 年 底，供给不足是主要约束，用电偏紧至少会持续到 8 月底。目前看，7、8 月夏季居民用电高峰过 后，9 月限电范围继续扩大（目前已经波及全国多数省份），电力紧张程度超过此前预期，主因有二： >煤炭增产有限，电煤价格加速上行。安监、环保等因素约束下，煤炭增产不及预期，8 月原煤产量 当月平均增速仅小幅回升至 3%，叠加电厂煤炭库存低位等因素，9 月电煤价格加速上行，环比 8 月 上涨超 30%至 1400 元/吨的高位。电煤价格居高不下导致发电企业亏损不断扩大，削弱发电意愿。 >能耗“双控”目标也是限电的“推手” 。除了被动限电，部分省份能耗双控压力较大，也希望通过 限电来实现限产减排的目标，比如，9 月多家江苏上市公司发公告称为配合双控实施临时停产。 三、双控和限电的影响：拖累生产生活；推升上游价格、PPI 居高；上游挤压下游、国企挤压民企 >对生产生活：传统重工业生产限制加剧，其他工商行业和居民端也开始受到影响。9 月钢铁、水 泥、有色等“两高”行业生产进一步受限，全国高炉开工率已降至 54%的历史低位；此外，截至 9 月下旬，已有半数以上的省份有不同程度的限电举措，部分省限电范围进一步扩大到其他工商行业 和居民端，比如，广东建议第三产业用户高峰时段减少用电，辽宁 14 个市实施拉闸限电等。 >对通胀：强化上游供给约束，推升上游价格、PPI 居高，后续可能提高电价。8 月 PPI 同比已创 2008 年以来新高至 9.5%，我们预测 9 月、10 月有可能再度走高，直到 12 月 PPI 同比读数才会显著回落 （高基数）。特别地，前述 9 个能耗强度不降反升省份中，硅铁、电解铝、有色、硅锰、水泥等产品 的产量占比均超 30%，未来可能面临较强的供给约束。此外，近期发改委提出“我国居民电价偏低， 完善居民阶梯电价制度，逐步缓解电价交叉补贴”，预示后续电价提升可能是个大概率事件。 >对企业利润：上游挤压下游、国企挤压民企。维持我们 8 月底报告《补库加快，关注双重挤压》等 一系列报告判断，大宗商品价格居高、上游价格高位将带来双重挤压，即：上游挤压中下游企业盈利 （1-7 月上游工业企业利润占比首超 50%） ，国企挤压民企（二季度以来国企私企盈利差距持续扩大） 。 四、展望：双控难以全面放松，短期可能微调，但实质效果待观察；Q4 用电仍将偏紧；关注高通胀 >能耗双控：短期政策可能强化稳价保供和双碳目标之间的平衡，会有预调微调，但实质效果待观察。 一方面，730 政治局会议明确要求碳达峰不能运动式减碳、要先立后破，近期浙江等省份也要求能耗 双控不能“一刀切”。另一方面，提示两个关注点：1）青海、宁夏、广西、云南等上半年能耗强度不 降反升的省份可能强化能耗控制，特别是钢铁、有色、建材、化工等重点行业产能可能继续承压；2） 多头管理机制可能扰动短期产品供应恢复，比如，发改委关注稳价保供、能耗“双控”，安监、生态 环境部更关注环保、绿水青山，各省更关注本省“双控”目标完成情况以及“换届”维稳。 >拉闸限电：四季度用电预计仍将偏紧，部分地区拉闸限电可能加码。原因在于：第一、江苏、浙江、 云南等重点省市通过拉闸限电降低碳排可能持续到年底；第二、目前很多措施都以预期管理为主，短 期煤炭进口难以放松，国内安全产能基本已达满载状态，且近期矿难不断、安全督察持续偏严，后续 煤炭供需可能持续偏紧，煤炭价格预计仍将维持高位；第三、秋冬枯水期水力发电下行，风电、光伏 等能源发电份额有限，并且存在供电不稳定、输电困难等问题，难以支撑庞大的用电量；第四、今年 出现冷冬（拉尼娜现象）的概率较大，居民用电可能增加。根据美国海洋大气管理局（NOAA）预测， 今年冬天发生拉尼娜现象的概率为 70%-80%。 >继续提示关注高通胀，尤其是 PPI 能否向 CPI 传导、利润能否从上游传导至中下游。根据我们前期 专题报告的分析，历史看 PPI 往 CPI 传导并不通畅，数据也显示，今年 PPI 与 CPI 的缺口持续扩大。 风险提示：疫情、中美关系、政策力度等超预期变化。 请仔细阅读本报告末页声明 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 研究助理 杨涛 邮箱：yangtao3123@gszq.com 研究助理 刘安林 邮箱：liuanlin@gszq.com 相关研究 1、 《近期 11 省限电的原因、影响与展望》2021-07-25 2、《高频与政策半月观：地产和限产，会放松吗？》 2021-09-05 3、 《补库加快，关注双重挤压—7 月工业企业利润点评》 2021-08-27 4、《各部委各省各行业碳中和已有政策更新——碳中 和系列二》2021-08-21 5、 《经济继续走弱，短期关注 3 个政策方向》2021-0915 6、 《四大方法测算上游涨价对企业利润的影响》202106-04 7、《价格有蝴蝶效应吗？——论 PPI 的四重传导》， 2021-04-26 8、《各部委各省碳中和已有政策一览——碳中和系列 一》2021-04-24 2021 年 09 月 26 日 图表 1：各省（市）能耗现状及 2020-2021 年能耗目标完成情况 省市区 2020年万元GDP能耗 （吨标准煤） 广东 0.31 下降 不降反升 不降反升 内蒙古 1.57 不降反升 下降 下降 上海 0.29 下降 下降 下降 河南 0.41 不降反升 下降 下降 单位GDP能耗下降3.0%左右 吉林 0.60 下降 下降 下降 单位GDP能耗下降3.0%左右 江苏 0.32 下降 下降 不降反升 单位GDP能耗下降3.0%左右 辽宁 0.99 不降反升 下降 下降 单位GDP能耗下降3.0%左右 山东 0.57 下降 下降 下降 单位GDP能耗下降3.0%左右 陕西 0.51 下降 下降 不降反升 单位GDP能耗下降3.0%左右 新疆 1.35 下降 不降反升 不降反升 单位GDP能耗下降3.0%左右 重庆 0.36 下降 下降 下降 单位GDP能耗下降3.0%左右 河北 0.90 下降 下降 下降 单位GDP能耗下降3.0% 青海 1.38 下降 不降反升 不降反升 单位GDP能耗下降3.0％ 湖北 0.37 下降 下降 下降 单位GDP能耗下降2.5%左右 湖南 0.39 下降 下降 下降 完成能耗“双控”目标 安徽 0.38 不降反升 下降 下降 完成目标任务 广西 0.54 不降反升 不降反升 不降反升 完成目标任务 贵州 0.61 下降 下降 下降 完成目标任务 江西 0.38 下降 下降 下降 完成目标任务 宁夏 2.04 下降 不降反升 不降反升 完成目标任务 四川 0.44 下降 下降 下降 完成目标任务 云南 0.54 不降反升 不降反升 不降反升 完成目标任务 浙江 0.38 不降反升 不降反升 下降 完成目标任务 福建 0.32 下降 下降 不降反升 控制在目标以下 甘肃 0.89 下降 下降 下降 控制在目标之内 北京 0.19 下降 下降 下降 — 海南 0.41 下降 下降 下降 — 黑龙江 0.84 下降 下降 下降 — 山西 1.19 下降 下降 下降 — 天津 0.57 下降 下降 下降 — 2020年单位产值能耗目 2021年一季度单位产值 2021年上半年单位产值 标完成情况 能耗目标完成情况 能耗目标完成情况 资料来源：Wind，CEIC，中国能源统计年鉴（2020），各省《政府工作报告》，国盛证券研究所 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 2021年能耗目标 单位GDP能耗下降3.08% 单位工业增加值能耗下降2.0%以上 单位GDP能耗下降3.0% 单位工业增加值能耗下降4.0%以上 单位GDP能耗下降1.5%左右 单位工业增加值能耗下降2.5%左右 2021 年 09 月 26 日 图表 2：中央、地方强化能耗双控 层级 中 央 时间 部门/省份 文件/会议 2021/9/16 国家发 改委 《完善能源消费强度和 总量双控制度方案》 2021/8/31 国家能 源局 《国家能源局中央生态 环境保护督察报告》 2021/8/30 中央深改