证券研究报告·量化深度 绿色债券市场分析：发行成本占优， 溢价有待释放 多因子与 ESG 策略 核心观点 当前中国已拥有发行主体广泛、信用质量较高的规模领 先的绿色债券市场。虽然绿债的定价优势在美联储加息周期 面临考验,但其长期投资价值仍可能突显。从超额收益角度 看,现阶段绿债尚未体现出明显优势，未来随着投资者 ESG 意 识提升,中长期优质绿债或具备超额收益潜力。中国绿色债券 市场发展势头良好,有望与国际市场实现深入融合。在政策利 好因素支持下,绿债市场未来仍具备广阔的增长空间。 主要结论 绿债市场整体情况梳理 绿债是指将募集资金专用于合规绿色项目或相关再融资的债券 工具。发行主体以能源、交通、金融行业为主。整体债项评级 优良。平均久期约为 5 年,中长久期(3-10 年)产品较多,符合绿 色项目的中长期投入特征。2022 年中国绿色债券年发行量达 1.5 万亿元,总存量超过 3 万亿元,已成为全球最大的绿色债券市场。 在政策推动下,中国绿债市场未来发展前景广阔。 王宏 wanghongdcq@csc.com.cn SAC 编号：S1440523070008 研究助理：徐建华 xujianhua@csc.com.cn 研究助理：陈添奕 chentianyi@csc.com.cn 发布日期： 2023 年 08 月 08 日 市场表现 4% -6% -16% 绿债超额收益分析 发行方面，2016-2023 期间绿债发行利率逐年降低。与其他债券 相比，绿债平均发行利率低 34.49BP，但不及地方政府债和金融 债。贴标绿债发行成本优势更显著，为 76.59BP，这得益于政府 支持和绿色项目优势。收益方面，整体上绿色债券 16-23 期间平 均收益率小于其他债券 127.9BP，并未体现出超额收益。但高评 级绿债与其他债券的利差随期限由负转正，中长期 AAA 绿债和长 期 AAA 绿债平均收益分别高于其他债券 5.08BP 和 5.54BP。随着 市场认可度提升以及绿色金融体系的逐渐完备，漂绿风险将逐 渐降低，中长期和长期高评级绿债将具有超额收益潜质。 2022/6/5 2022/5/5 2022/4/5 2022/3/5 2022/2/5 2022/1/5 2021/12/5 2021/11/5 2021/9/5 上证50 沪深300 相关研究报告 23.05.22 23.03.30 23.03.24 23.03.13 23.2.20 23.01.18 22.12.08 前景预期 在美联储加息背景下，绿债发行利率随市场上调，发行定价能 力承压。但绿色产业在震荡期可维持相对稳健的投资价值，因 此资金有望流入绿债,带动其估值上行并产生超额收益。同时本 次贴标有助于促进我国绿债市场与国际债市的互联互通，也将 提升绿债市场的规范性和透明度，抑制“漂绿”行为的发生。 2021/10/5 2021/8/5 -26% 2021/7/5 贴标执行工作 此次贴标对象为在银行间市场公开发行的 193 只存续期内绿债, 其募集资金用途完全符合《共同分类目录》要求。主要集中于 能源、交通、金融等行业,评级集中在 AA 级及以上,包括碳中和 债券、蓝债券等多种类型,整体信用质量优良。 22.11.27 沪深交易所制订可持续发展信披指 引，石油石化行业领涨——ESG 投资系 列八 从硅谷银行倒闭看与银行业 ESG 表现 ——ESG 投资系列六 家电行业回暖，低碳节能观念渗入— —ESG 投资系列五：白电 ESG 分析 欧盟碳边境调节机制对钢铁、水泥出 口贸易影响分析——ESG 投资系列四 最高法双碳《意见》落地，碳市场交 易稳健运行——2023 年 1 月 ESG 月报 ESG 评级比较和投资研究——ESG 投资 系列三：纯因子表现与相关性探索 2023 年 ESG 投资策略报告：行远自 迩，笃行不怠 ESG 投资介绍与未来展望——ESG 投资 系列一：概览篇 22.09.27 中信建投能源数字化指数 22.10.17 喜迎二十大，绿债新征程 22.09.03 “反 ESG”事件持续发酵，全球 ESG 投 资曲中求进 风险提示：绿色债券政策支持、市场波动 本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况 下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 智能量化 量化深度报告 目录 一、 绿色债券政策体系进一步完善 .......................................................... 1 1.1 绿债标准体系与绿债市场概况 ....................................................... 1 1.1.1 绿色分类目录 ............................................................... 1 1.1.2 《共同分类目录》的应运而生 ................................................. 3 1.1.3 部分绿色债券重新贴标 ....................................................... 4 1.2 首批符合 CGT 标准的存量绿色债券清单................................................ 5 1.2.1 16 武汉地铁 GN002 绿色债券................................................... 7 1.2.2 22 雅砻江 GN003（碳中和债） ................................................. 7 二、 绿色债券收益分析 .................................................................... 8 2.1 绿色债券发行成本优势 ............................................................. 8 2.2 绿色债券的收益性分析 ............................................................ 10 2.3 贴标绿色债券收益性分析 .......................................................... 12 三、 影响 ............................................................................... 13 四、 风险提示 ........................................................................... 15 图表目录 图表 1： 2021 年绿色债券支持目录行业分类....................................................................................................... 2 图表 2： 绿债发行人所在行业整体分布 ............................................................................................................... 3 图表 3： 绿色债券构成情况 ................................................................................................................................... 3 图表 4： 绿债债项评级情况 ................................................................................................................................... 3 图表 5： 绿债发行人评级情况 ............................................................................................................................... 3 图表 6： 目录重合部分的处理方法示例 ............................................................................................................... 5 图表 7： 发行人所在行业分布 ............................................................................................................................... 6 图表 8： 各板块发行债券规模总计（亿元） ....................................................................................................... 6 图表 9： 贴标绿债债项评级情况 ........................................................................................................................... 6 图表 10： 贴标绿债发行人评级情况 ..................................................................................................................... 6 图表 11： 贴标债券总数前十四名的发行人............................................................