证券研究报告行业深度报告 百舸争流千帆竞，乘风破浪正远航 ——锂电新技术报告之复合铜箔 分析师：许琳 xulin@csc.com.cn SAC 执证编号：S1440522110001 分析师：朱玥 zhuyue@csc.com.cn SAC 执证编号：S1440521100008 发布日期：2023年9月5日 本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 摘要 核心观点：复合铜箔发展确定性的本质逻辑是 1）成本导向下降本意愿强烈；2）减轻国内铜行业对海外进口的依赖；3）提升电池能 量密度；4）提升电池安全性，当前复合箔尚处于应用早期，首先看好设备端优先完成出货及业绩兑现，其次看好送样进展行业领先、 多路线布局、有望率先实现量产的箔材环节，放量阶段关注边际转向PP路线之下，对一体化合格率提升更有优势的基膜环节。 具体观点：  把握复合铜箔确定性发展趋势的本质逻辑： ①降低铜箔成本：新能源车价格带下沉，主机厂降本导向下行业加速推进，以1GWh电池单耗传统铜箔600吨/复合铜箔1000万平，良 率90%测算，一台60度电的单车电池成本可下降979元； ②减轻国内铜的进口依赖：复合铜箔可节约1GWh铜用量300-450吨，以2025/2030年以复合铜箔整体渗透率23%/55%测算，对应 节省15.9/67.1万吨铜，其中国内7.9/27.6万吨，占比2022年中国铜产量的4%/14%； ③提升电池能量密度：质量能量密度方面，同样6um的PP/PET箔材预计分别较传统铜箔减重55%/62%，电池质量能量密度可提升3% ；体积能量密度方面，复合箔材可以有效解决超薄铜箔生产过程中脆性问题，有效降低行业平均箔材厚度和成本， PP方向下4.5um的 复合铜箔有望获得大批量使用，对应也可提升5%的体积能量密度。 ④提升电池安全性：复合集流体加工环节的毛刺尺寸小且数量少，不易刺穿隔膜，且高分子材料层熔点低、易熔断，切断或控制短路 电流。 预计2023、25、30年全球复合铜箔需求0.8、42、206亿平，复合增速121%，对应市场空间6、190、721亿元； 2 摘要  技术路线还未定型，基膜或向PP转化，设备当前以两步法为主，一步法未来可期。 基膜方面，PP或成为下游客户安全考虑下的首选。PET膜在耐温、拉伸性能以及工艺难度上优于PP，是众多企业初入复合铜箔领域倾向于 尝试的路线；但PET因易与极性溶剂（包括在水电镀设备和电池中）发生反应而存在高温循环跳水的现象，成本上二者单平基膜均约0.16元 /平，因此产业已有向PP膜转化的边际趋势。 设备弹性与未来工艺路线高度相关，考虑车速上限、良率和设备成本的综合性价比，两步法是当前主流路线，远期看有较大降本空间，但 目前因反复镀、车速低、切边率高等问题导致整体良率较低，影响产量；一步法中磁控溅射+蒸镀一体机无切边困扰、良率较高，且蒸镀环 节增加镀膜均匀度，理论上单平成本有望比肩当前低良率状态下的两步法，但仍需产业内规模应用进一步验证。 假设2030年一步法、两步法、三步法设备各自在100%份额下的全量设备空间为820、574、967亿元，复合增速110%左右，其中磁控溅 射、水电镀设备的空间为246、328亿元（两步法和三步法相同），一体机、真空蒸镀设备在一步法、三步法中的空间为820、393亿元。  相关标的： 1）在新技术渗透早期箔材厂技术路线多元、尚未规模量产之际，看好设备端优先完成出货及业绩兑现，包括不存在技术路线干扰的超声滚 焊环节，建议关注【骄成超声】；两步法和三步法都会应用、当前格局较好的水电镀环节，建议关注【东威科技】；博弈一步法镀膜良率 和质量，建议关注【道森股份】，同时密切关注真空蒸镀设备研发、量产进度；2）看好送样进展行业领先、多路线布局、产能规划充分、 有望率先实现量产的箔材环节，建议关注【宝明科技】，以及【英联股份、东材科技、双星新材、万顺新材、元琛科技、沃格光电】；3） 看好边际转向PP路线之下，超薄PP产线规划清晰、后续放量确定性较强的基膜环节，建议关注【东材科技、铜峰电子】 。 3 YWDWxOsPmPmNtNpMtOsNpO7N8QaQsQqQnPnOfQrRvMlOnNtO8OmNsPwMnPrMwMmQyR 目录 一、把握复合铜箔确定性发展趋势的本质逻辑  主机厂成本导向下降本意愿强烈  减轻铜行业对海外的依赖度  提升电池质量能量密度  提升电池安全性  空间测算 二、跟踪复合铜箔板块向上的边际催化  基膜选择：PP、PET、PI  设备工艺选择：一步法、两步法、三步法 三、复合铜箔产业链标的梳理 4 目录 一、把握复合铜箔确定性发展趋势的本质逻辑  主机厂成本导向下降本意愿强烈  减轻铜行业对海外的依赖度  提升电池质量能量密度  提升电池安全性  空间测算 5 把握复合铜箔确定性发展趋势的本质逻辑：①主机厂成本导向下降本意愿强烈 行业层面，新能源汽车整体售价依旧高于燃油车，主流价格带下沉是大趋势。  目前国内新能源乘用车主流价格带在12-16万，根据乘联会数据，2023年1-5月该价格带的新能源乘用车销量占比27%，对比之下燃 油车主流价格带在8-12万，占比26%。  时间维度来看，国内新能源车市场已开始8万以下车型（A00级车为主）的消费升级，但12-16万价格带占比由去年初16%提升至当前 27%，尚未下沉到8-12万。 10% 0% 18% 11% 12% 新能源乘用车-2023年累计 乘用车-2023年累计 数据来源：乘联会，中信建投 6 26% 数据来源：乘联会，中信建投 2023年4月 20% 2023年3月 30% 2023年2月 23% 27% 2023年1月 40% 25万以上 2022年12月 50% 21% 2022年11月 60% 20% 2022年10月 70% 2022年9月 80% 16-25万 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2022年8月 19% 12-16万 2022年7月 24% 8-12万 2022年6月 100% 90% 8万以下 25万以上 2022年5月 16-25万 2022年4月 12-16万 2022年2月 8-12万 2022年1月 8万以下 图：2022年以来12-16万电车销量占比持续提升 2022年3月 图：2023年国内新能源乘用车12-16万占比27% t w. t ww ku 资料的文库网站 http://www.tanwenku.cc/ 是网盘内容展示网站，可预览，可下 en 二、52wangpan.top nw 载 a ww w. .c c 一、双碳文库是一个地产人建立的专业的分享碳达峰碳中和 .c c 三、欢迎加入文库会员，199 一年，399 终身。所有资料网 ww w. we nk u. ta cc nw ww en w. ku ta 盘共享,加小编微信有优惠。 子 ku .c c 见面礼：B 站最全收费类课程合集： ta n 四、加入会员，可获赠价值 999 全网资源，影视，游戏，亲 u. cc en ww w. 自取地址 ：https://www.aliyundrive.com/s/7tXbEop6K5G t w. t ww ku 资料的文库网站 http://www.tanwenku.cc/ 是网盘内容展示网站，可预览，可下 en 二、52wangpan.top nw 载 a ww w. .c c 一、双碳文库是一个地产人建立的专业的分享碳达峰碳中和 .c c 三、欢迎加入文库会员，199 一年，399 终身。所有资料网 ww w. we nk u. ta cc nw ww en w. ku ta 盘共享,加小编微信有优惠。 子 ku .c c 见面礼：B 站最全收费类课程合集： ta n 四、加入会员，可获赠价值 999 全网资源，影视，游戏，亲 u. cc en ww w. 自取地址 ：https://www.aliyundrive.com/s/7tXbEop6K5G 把握复合铜箔确定性发展趋势的本质逻辑：①主机厂成本导向下降本意愿强烈 公司层面，国内主机厂迟迟没有实现稳定盈利，降本意愿强烈。 受制于较高的研发及营销费用，国内大部分新能源品牌尚未真正实现盈利。以理想、小鹏、蔚来、零跑为例，2022年归母净利润亏  损20、91、146、51亿元，对应单车亏损1.5、7.6、11.9、4.6万元。叠加特斯拉22Q4起依据供需调整售价，对其他车企形成压力。 动力电池占比电动车成本40%，是首要实现降本目标的核心部件。而复合铜箔由高分子材料部分替代纯铜，相对传统铜箔理论上具备  更低的成本，有利于实现降本。 图：国内头部新势力厂商仍处于亏损状态 小鹏汽车 2020 0.0 -20.0 -40.0 -60.0 -80.0 -100.0 -120.0 理想汽车 2021 图：国产特斯拉2022年底显著降价（万元） 蔚来 零跑 2022 Model 3 后驱版 Model 3 高性能版 Model Y 长续航版 Model Y 高性能版 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 -140.0 -160.0 数据来源：Wind ，中信建投 7 数据来源：Tesla官网，中信建投 Model Y 后驱版 复合铜箔较传统锂电箔单平成本下降26%，对应单车电池成本下降近千元  不考虑良率情况下，6μm传统铜箔单平成本3.94元，PET铜箔（两步法，假设车速15m/min）单平成本2.93元，下降空间26%；  考虑良率情况下，以传统铜箔良率90%、PET铜箔良率80%测算，对应单平成本分别为4.37、3.66元，下降空间16%；  以1GWh动力电池单耗传统铜箔600吨/复合铜箔1000万平、单车带电量60kwh，良率90%测算，对应单车电池成本下降979元。 图：传统锂电铜箔90%良率下单平成本4.37元/平 项目 1GWh用量 价格 成本 单吨成本 占比 原材料 吨 万元/吨 万元 万元/吨 铜 600 6 3600 6.00 82% 设备折旧