证券研究报告 电力设备与新能源 变压器：风光后市场,开启长周期增长 华泰研究 2023 年 8 月 31 日│中国内地 增持 (维持) 电力设备与新能源 专题研究 风光后市场，开启长周期增长 随着全球发电端风光大规模并网，用电端耗能及电气化程度提升，波动性 提升，电网维稳压力增大，需要增加容量来应对潜在波动。变压器作为电 压转换部件，协助平缓波动，在风光后市场下，有望开启长周期增长， GMI 预计 2023-2032 年全球变压器市场规模 CAGR 可达 7.2%。变压器市 场格局十分分散，2020 年 CR5 仅为 7.28%，其中新能源与出口赛道由于 对厂商验证标准更高，集中度或提升。我们认为储能变压器占比较高与具 备出口能力的两类变压器企业有望直接受益。 电压转换之梯，触达全电力环节 变压器作为电压转换之梯，触达发、输、配、用全电力环节，其成本构成 清晰透明，铜材、硅钢等直接材料占比超 90%。目前全球变压器市场呈现 出以下趋势：1）配电变压器价值量占比逐年提升，22 年占比为 51.0%； 2）干式变压器价值量占比逐年提升，22 年占比为 29.0%；3）欧洲地区单 价最高（3300~3450 美元） ，北美洲和亚太地区次之（3000~3100 美元） ， 拉丁美洲、中东及非洲价格最低（2400~2600 美元）；4）变压器在政策推 动下走向高效节能。 风光后市场，需求有望长周期快速增长 国内市场需求主要受到传统电力和新能源需求双驱动。大风光基地特高压 工程规划带动输变电变压器长周期需求增长；配电网扩容驱动配电变压器 新增需求；新能源电站建设带动发电端变压器需求增长；国内新型储能市 场高增，我们预计年内大型储能新增装机有望达到 20.5GW/45.1GWh，同 比+179%/184%，储能配变压器需求有望保持同步增速。美国电网老旧带 来替换需求，能源革命带来新增需求。欧洲不断加大发展可再生能源力 度，拉动变压器行业需求增长，原料短缺限制供给。GMI 预计全球变压器 行业 2023-2032 年 CAGR 达 7.2%，到 2032 年市场价值达 207 亿美元。 市场拥挤，集中度或提升 国内变压器市场格局十分分散，2020 年 CR5 仅为 7.28%。分产品来讲： 1）输变电、风电变压器技术要求高，具备定制化特点，参与玩家少，盈利 情况较好。2）配网变压器、火力/光伏/水力发电变压器产品相对同质化， 技术要求低，玩家通常以低价竞争，后续预计会面临产能的部分出清。3） 储能变压器需求快速提升，但因成本压力，导致压价压力较高，盈利有压 力。当前行业整体盈利能力趋于稳定，平均毛利率约在 20%-25%，国内厂 商扩产周期需要 2 年左右，海外更长。新能源与出口赛道由于对厂商验证 要求和标准更高，集中度或提升。 研究员 SAC No. S0570522020002 申建国 shenjianguo@htsc.com +(86) 755 8249 2388 研究员 张志邦 SAC No. S0570522020003 zhangzhibang@htsc.com +(86) 10 5679 3931 研究员 SAC No. S0570518110004 SFC No. BSJ399 联系人 SAC No. S0570122070170 边文姣 bianwenjiao@htsc.com +(86) 755 8277 6411 戚腾元 qitengyuan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 华泰证券研究所分析师名录 行业走势图 (%) 5 电力设备与新能源 沪深300 (3) (11) (18) (26) Aug-22 Dec-22 Apr-23 Aug-23 资料来源：Wind，华泰研究 建议关注两条投资主线 从基本面和市场风格看，电力设备是优质的防守板块。从节奏上看，下半年 新型电力系统仍有较多新的内容需要建设，国内电力设备也受益于一带一路 等出海趋势，下半年估值有望看到向上催化。我们认为储能变压器占比较高 与具备出口能力的两类变压器企业有望直接受益。变压器契合电改/新型电 力系统对于配电网升级改造的需求，叠加受益于大储板块高速增长/海外市 场变压器紧缺带来的需求外溢，带来较高增长空间，同时市场格局较好，有 布局优势的企业或在契合风格的市场下获得更高的成长和估值空间。 风险提示：上游原材料价格大幅上涨；政策落地及投资不及预期；市场竞 争加剧风险。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 电力设备与新能源 正文目录 电压转换之梯，触达全电力环节 ...................................................................................................................................3 变压器的分类 ........................................................................................................................................................3 成本构成清晰透明，直接材料占比超九成 .............................................................................................................5 风光后市场，需求有望长周期快速增长 ........................................................................................................................8 中国：配电网投资占比提升，风光储兴建需求高增 ..............................................................................................8 输变电变压器：大风光基地带动长周期增长，23 年特高压开工节奏加快 .....................................................8 配电变压器：配电网扩容需求突出，下半年招标节奏更快 ..........................................................................10 发电变压器：风光大规模上网，增加容量应对波动..................................................................................... 11 储能变压器：大储市场高速增长，带动储能配变需求高增 ..........................................................................12 美国：电网老旧带来替换需求，能源革命带来新增需求 .....................................................................................13 欧洲：可再生能源拉动需求，原材料供应限制供给 ............................................................................................15 全球：行业迎来持续增长，未来 10 年 CAGR 或达 7.2% ...................................................................................16 市场规模及趋势 ...........................................................................................................................................16 全球需求预测...............................................................................................................................................18 市场拥挤，集中度或提升 ............................................................................................................................................19 市场格局十分分散，细分赛道有所差异 ..............................................................................................................19 盈利能力趋于稳定，定价同步原料调整 ..............................................................................................................20 新能源产品产能紧张，短期内难以缓解 ..............................................................................................................20 海外扩产周期更长，国内企业出口高增 ..............................................................................................................21 海外供给紧张，国内企业享受外溢红利 .......................................................................................................21 出