证券研究报告 公用环保 1H23 综述：火电亮眼，水电/核电稳健 华泰研究 公用事业 2023 年 9 月 03 日│中国内地 环保 专题研究 公用事业：火电盈利修复，水电/核电稳健 1H23 煤价加速下行，火电盈利修复。绿电上游价格年初以来下跌明显，新 项目加速投产。水电上半年通过电价上涨对冲来水偏枯，利润稳健。地方债 务化解政策如若落地，环保板块或迎来修复机会。燃气行业上半年需求偏弱， 关注产业整合及毛差修复带来的投资机会。推荐华能国际、长江电力、浙能 电力、国投电力、中国核电、中国广核（A/H）、深圳燃气、新奥股份。 火电：煤价下行，盈利修复，关注电价走势 今年来，随着煤价快速下行，全社会总体单月用电量均超 22 年同期水平， 1H23 火电迎来业绩修复。根据我们统计，火电板块收入同比+9%，归母净 利同比+824%，资产负债率依然在 70%左右高位。下半年我们关注火电电 价走势，随着经济温和复苏及下半年高温天气带来用电高峰，电价下行风险 较小。随着新能源供电占比提升，火电压舱石地位及调峰重要性进一步凸显， 火电在新型电力系统中发挥的重要性与日俱增。 水电/核电：盈利稳健性突出，防御价值首选 水电：受气候影响水电板块发电量同比下滑，但受益于电价上涨，1H23 水 电板块收入仍同比增长 9%。其中，2Q22 主要流域降雨创历史新高，高基 数背景下 2Q23 收入同比持平，利润下滑 25%。三季度国内主要流域进入汛 期后来水改善，厄尔尼诺背景下今年来水相较去年偏丰概率增大，水电盈利 有望同比提升。核电：1H23 量价均稳定，作为基荷电源，核电的安全清洁 价值逐步受认可，关注项目审批进度加速。 绿电：上游价格下跌，关注新产能投放节奏与电价市场化 我们主要担忧还是市场化交易电价的下降及补贴回款进度缓慢。1H23 绿电 板块收入同比+7%，归母净利同比+10%，增速稳健。随着硅料/组件价格下 跌，电力企业新增光伏项目加快投产，会更多反映在 2H23 业绩。 环保：关注地方财政支付能力 环保板块 1H23 收入同比+7%，归母净利同比+16%，但是利润下滑公司数 量进一步增加。在 2022 年的基础上，1Q/2Q23 板块经营性现金流多流出， 短期关注地方债务化解进度。 检测：龙头企业规模效应逐渐凸显，利润率提升 检测板块 1H23 收入同比+6%，归母净利同比+13%，期间费用率同比 -3.4pct，人均产值提升，行业管理及财务费用下行，检测板块实现稳健增长。 从细分板块看，核酸检测景气度下行，军工检测需求释放，新能源汽车与汽 车电子检测快速提升。展望未来，政策规范化下长尾检测企业出清，高景气 细分龙头将持续受益，核污染事件或带来相关检测及防治需求提升。 燃气：需求恢复但并不强劲，毛差驱动盈利复苏 燃气板块上半年收入同比-2%，归母净利同比+20%。上半年全国天然气表 观消费量 1949 亿方，同比 6.7%（发改委），其中工业用气需求偏弱，商用/ 民用气量微增。5 月后多地陆续出台顺价政策，叠加民用气保供更加完善， 城燃价差如期修复。下半年利润增长和产业整合或推动龙头公司估值修复。 增持 (维持) 增持 (维持) 王玮嘉 研究员 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 研究员 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 研究员 SAC No. S0570523050003 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 SAC No. S0570121120004 黄波 李雅琳 胡知 huzhi019072@htsc.com +(86) 21 2897 2228 华泰证券研究所分析师名录 行业走势图 公用事业 (%) 5 环保 沪深300 1 (4) (9) (13) Sep-22 Jan-23 May-23 Aug-23 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 华能国际 600011 CH 国投电力 600886 CH 新奥股份 600803 CH 长江电力 600900 CH 中广核电力 1816 HK 中国核电 601985 CH 中国广核 003816 CH 浙能电力 600023 CH 深圳燃气 601139 CH 资料来源：华泰研究预测 目标价 (当地币种) 11.55 14.58 26.74 30.53 2.47 8.67 3.85 5.75 8.14 投资评级 买入 买入 买入 买入 买入 买入 买入 买入 买入 风险提示：国内政策力度不及预期；用电/用气需求不达预期；气候超预期 波动。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 公用环保 正文目录 火电：煤价下行盈利能力提升，资产负债率处于较高水平 ...........................................................................................3 水电：上半年营收稳健，净利率逐季提升 ....................................................................................................................6 绿电：上游价格下行，关注下半年光伏加速投产 .........................................................................................................8 环保：收入持续复苏，盈利能力提升，化债有望促进板块修复 .................................................................................10 燃气：毛差驱动利润同增，收入受工商业需求拖累 ....................................................................................................12 检测：细分领域需求带动收入提升，净利率稳定增长 ................................................................................................14 重点推荐标的 ..............................................................................................................................................................16 风险提示..............................................................................................................................................................17 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 公用环保 火电：煤价下行盈利能力提升，资产负债率处于较高水平 1H23 火电板块收入稳步提升，归母净利受煤价下行驱动大幅上涨。根据我们统计的 29 家 火电板块公司数据，1H23 火电板块营收/归母净利润同比增速分别为+9%/+824%；其中， 1Q/2Q23 火电板块实现收入分别为 3202.0/3302.4 亿元，收入增速分别为 4%/15%，实现 归母净利润分别为 95.3/196.0 亿元，归母净利润增速分别为 1542%/662%。煤价下跌与上 半年火电盈利密切相关，上半年国内煤价与进口煤价同比下滑，火电企业实现扭亏为盈。 国内煤炭保供政策加强，非电需求偏弱，煤炭进口量释放，国内煤价处于低位。煤价下行 带来火电企业业绩实质性改善。其中，沿海火电公司业绩同比涨幅明显，主要是由于 1）进 口煤比例较大，受益于进口煤下跌利润增厚更为显著，2）去年同期国内煤炭长协兑现率不 佳的。 图表1： 火电板块单季度营收变化 (亿元) 图表2： 火电板块单季度归母净利润变化 火电板块收入 (亿元) 300 同比 4000 火电板块归母净利润 同比 2000% 35% 30% 3500 200 25% 100 20% 0 2500 15% (100) 2000 10% (200) 1500 5% 3000 1500% 1000% 500% 0% -500% (300) 0% 1000 -5% -1000% (400) 资料来源：Wind，华泰研究 2Q23 1Q23 4Q22 3Q22 2Q22 1Q22 4Q21 3Q21 2Q21 1Q21 4Q20 3Q20 2Q20 2Q23 1Q23 4Q22 3Q22 2Q22 1Q22 4Q21 -2000% 3Q21 (600) 2Q21 -15% 1Q21 0 4Q20 -1500% 3Q20 (500) 2Q20 -10% 1Q20 500 资料来源：Wind，华泰研究 图表3： 2023 年动力煤价格走势 (%) 广州港:市场价:动力煤(山西优混Q5500) 1,400 秦皇岛:市场价:动力煤(山西Q5500) 1,200 1,000 800 600 400 200 0 2023-01-01 2023-03-01 2023-05-01 2023-07-01 资料来源：百川盈孚，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 mNuNnPoRoPmMoNoQpOmQrQ9P8Q9PsQrRpNoNkPrRyRiNpPrN7NnMsONZoMxOvPrRmR 公用环保 2023 年上半年火电板块 ROE 修复，资产负债率处于较高水平。1Q/2Q23 火电板块毛利率 分别为 10.0%/13.9%，净利率分别为 3.0%/5.9%。受益