中信期货研究|能源转型与碳中和 2023 年四季度策略报告 2023-09-22 · 需求修复供应风云再起， Q4 能源价格震荡偏强 能源转型与碳中和组 报告要点 2023 年四季度，我们认为能源品在宏观偏压制，需求端处于相对旺 研究员： 朱子悦 季，供应端约束偏强背景下，传统能源整体高位震荡偏强。原油、动力煤短期震 从业资格号 F03090679 荡偏强，天然气淡旺季交替短期偏空中期重心上移。四季度国内和欧洲电价或将 投资咨询号 Z0016871 上行，碳排放价格中期易涨难跌，光伏行业依然磨底静待拐点。 摘要： 原油——去库格局延续短期或维持偏强，关注宏观与需求变量。1）供应：沙特与 农业组 研究员： 李兴彪 从业资格号 F3048193 投资咨询号 Z0015543 俄罗斯将减产延续至年末，俄罗斯出口处于持续博弈中，美国短期增产乏力，但伊朗供 应或有望加速回归，四季度供应仍存在较大不确定性。2）需求：炼厂利润仍然处于高 位，原油投料需求有支撑；出行旺季结束，交通用油需求季节性走入，但浅衰退情景下 交通用油需求预计无明显减量；海内外柴油需求开始进入旺季，关注需求兑现情况。3） 展望：整体来看，四季度去库格局延续，油价短期仍将维持震荡偏强。但随着边际供应 逐步回归，若宏观及需求负反馈加深，油价或有一定回落空间。 动力煤——供应弹性增强重铸煤市，Q4 煤价或震荡偏强：1）供应调节弹性增强： 全年产量 45.5-6 亿吨，进口煤 4 亿吨以上。2）工业用电活性回升，非电需求接棒电力。 3）行业利润：煤炭行业定资产投资增速 10.9%，但行业利润增速下降 26.2%，导致生产 弹性增强。4）Q4 供需展望：全年总量供需宽松，煤价中枢下移，但下半年更多关注供 应扰动及结构性问题，Q4 煤价趋向高位震荡。 天然气——淡旺季交替，气价短期偏空而中期重心上移：1）欧洲：短期供应扰动 风险落地，中期仍面临流动性不足风险，需求稳中向好，气价预期先回落后反弹，关注 去库节点；2）美国：四季度供需双增，增量维持平衡，旺季抬升气价中枢，空间不易 看过高。 国内电价——电改加速推进，用电增速回暖：1）电力供应：1-8 月，电源投资同比 增 46.6%，电网投资同比增 1。4%，发电装机达到 27.6 亿千瓦，发电量增速 3.57%。2） 电力需求：1-8 月全社会用电量同比增 5%，7 月开始，高耗能制造业用电增速转正，二 产用电同比增速扩大，显示出经济回暖。3）输配电量：区域互济趋势进一步深化，体 现大电网优势。4）电改加速推进，现货市场建设提速。5）上半年电价跟随成本下行， 预计 Q4 电价下行空间有限，冬季电价或季节性走高。 欧洲电价——三四季度电价上行风险增加，重点关注欧洲天然气补库节奏。1）近 期：三季度通常为欧洲电力消费拐点，用电负荷开始向上。电价大概率跟随供需基本面， 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会 因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内 容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推 荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在 任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 中信期货研究|能源转型与碳中和 2023 年四季度策略报告 需警惕欧洲新能源出力情况与天然气补库节奏 2）展望天气，根据欧洲中期天气预报中 心预测模型，2023 年三季度及四季度北欧及南欧的地面气温将继续高于往年常值，或许 意味着偏暖的冬天。因此电价上行幅度可能偏弱。 碳排放权——欧洲碳中和节奏加强，中国碳中和目标稳中求进。1）欧洲碳价短期 跟随宏观风险及碳排放强度波动，长期价格重心易涨难跌。碳排放配额平衡表显示 2023-2030 年的配额供给持续低于总核证排放量，支撑欧洲碳价。分析师将 2023、2024、 2025 年 EUA 均价较上次预测分别提高 4.2%、1.9%、0.6%，EUA 全年均价将分别达到 81.4、94.14、102.24 欧元/吨。2）中国碳市场配额结转方案落地，第二履约周期将至。 碳排放配额结转方案落地，留存碳配额出现惜售现象，市场供应量偏紧。2021-2022 年 度履约期将至，控排企业有清缴履约需求，市场需求量上行。从节奏来看，预期 9 月及 10 月碳价或随着配额惜售情绪放缓而阶段性回落，但在 11 月及 12 月履约期到来时，成 交量及碳价将有进一步上行的空间。 光伏——过剩格局难改，行业静待拐点。三季度以来，由于下游需求偏强及上游投 产不及预期，硅料与硅片库存连续两个月去化，上游价格反弹 20-30%不等。但高价引发 下游抵触心理，叠加产业链供需总量宽松，四季度价格涨势难以持续。当前主材各环节 产能均达到 600-800GW，未来数年主要环节供应仍然过剩，行业利润整体承压，部分落 后产能或需要出清，行业静待拐点到来。 风险因素：极端天气、突发事件扰动、能源政策突变，地缘危机升级，全球经济超 预期衰退，减排意愿降低 中信期货研究|能源转型与碳中和 2023 年四季度策略报告 目录 摘要： .......................................................................... 1 一、原油：去库格局延续短期或仍偏强，关注宏观与需求变量 .......................... 8 （一）供应：扰动逐个落地，关注产量动态调整 ................................................ 8 （二）需求：四季度终端需求结构性切换，关注实际增量 ....................................... 10 （三）展望：去库格局延续短期或维持偏强，关注宏观及需求负反馈 .............................13 二、动力煤：供应弹性增强重铸煤市，Q4 煤价或震荡偏强 ............................ 14 （一）供应：全年产量 45.5-6 亿吨，进口煤 4 亿吨以上 ........................................ 14 （二）需求：工业用电活性回升，非电需求接棒电力 ........................................... 17 （三）行业利润：煤炭行业投资高增速，但利润持续收缩 ....................................... 20 （四）Q4 供需展望：四季度煤价趋向高位震荡 ................................................ 20 三、天然气：淡旺季交替，气价短期偏空而中期重心上移 ............................. 21 （一）欧洲：短期供应端风险落地警惕回调风险，中期流动性不足支撑气价偏高运行 ...............21 （二）美国：四季度基本面维稳，谨慎看待旺季气价上行空间 ................................... 25 （三）展望：短期存在回调风险，中期气价中枢季节性上行 ..................................... 27 四、国内电力：电改加速推进，用电增速回暖 ....................................... 27 （一）电力供应：电源建设加快推进，水电缺席火风光大发 ..................................... 28 （二）电力需求：二产用电增速回升，显示经济回暖 ........................................... 30 （三）电力市场改革加快推进 ............................................................... 32 （四）电价展望 ........................................................................... 32 五、欧洲电价：欧洲电价三季度上行风险增加，关注天然气补库及天气节奏 ............. 32 （一）2023 年欧洲发电量低于往年，各类型传统能源发电均有下行 .............................. 33 （二）欧洲 2023 年 3 季度水力恢复较快，同时核电供给同比恢复 ................................ 36 （三）2023 年四季度电价有上行风险，关注天然气补库及极端天气可能性 ........................ 37 六、碳中和：碳中和目标稳中求进，碳价或整体高位运行 ............................. 39 （一）欧洲碳价短期跟随宏观及碳排放量，长期碳价仍将稳步增长 ............................... 39 （二）碳排放配额结转方案落地，第二履约周期即将到来 ....................................... 40 七、光伏：过剩格局难改，行业静待拐点 ........................................... 42 （一）装机：全球光伏装机维持高增 ......................................................... 42 （二）产业链供需：三季度价格有所反弹，但供需过剩格局难改 ................................. 43 （三）行业利润：利润增速大幅放缓，上游利润向下游转移 ..................................... 47 （四）展望：行业过剩格局严重，再平衡之路漫漫 ............................................. 47 免责声明 ....................................................................... 48 3 / 48 中信期货研究|能源转型与碳中和 2023 年四季度策略报告 图目录