[Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 恒实科技(300513.SZ) 2023 年 09 月 26 日 增持（首次） 所属行业：通信/通信设备 当前价格(元)：12.05 证券分析师 郭雪 资格编号：S0120522120001 邮箱：guoxue＠tebon.com.cn 恒实科技（300513.SZ）：电 力改革东风至，虚拟电厂看恒 实 投资要点 研究助理 卢璇 邮箱：luxuan＠tebon.com.cn  市场表现 恒实科技 沪深300 69% 57% 46% 34% 23% 11% 0% -11% -23% 2022-09  2023-01 沪深 300 对比 绝对涨幅(%) 相对涨幅(%) 2023-05 1M 2M 3M -2.11 -12.04 -15.56 -2.26 -6.92 -11.69 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究   公司是国内领先的数字能源、通信技术服务及智能物联应用解决方案提供商及运 营商，子公司竞争力优异，引入国有资本有望实现治理结构进一步优化。公司根 植于电力、通信两大基础领域，形成服务国家基础产业数字化转型的规划、设 计、研发和集成能力。目前包括综合能源服务、通信设计业务、智慧物联应用业 务三大主营业务，涵盖虚拟电厂、综合能源改造、智慧能源、无线设计等多领 域。公司旗下有辽宁邮电、北京恒泰能联、北京前景无忧等多家控股参股公司， 其中辽宁邮电是国家通信行业首批甲级勘察设计单位，项目经验丰富。此外， 2022 年 5 月，公司公告引入深智城作为公司股东，此举有望整合各方优势资源， 实现公司股东结构和治理结构进一步优化。 电改东风已至，虚拟电厂发展蓝海将成。近年来，国家发改委与国家能源局出台 一系列文件支持虚拟电厂发展，2022 年年底，国网上海经研院主持申报的《虚拟 电厂资源配置与评估技术规范》已由国家标准化管理委员会正式批准立项，标志 着虚拟电厂领域首个国家标准正式立项。2023 年 9 月，国家发改委和能源局出台 了《电力现货市场基本规则（试行）》，将储能、虚拟电厂等新型主体纳入市场交 易。省市级层面看，山西、上海、广州等地陆续出台了专项虚拟电厂的政策，虚 拟电厂有望迎来快速发展时期。市场规模方面，根据我们的测算，仅考虑虚拟电 厂运营商开展需求侧响应与电能量市场交易业务，2025/2030 年虚拟电厂市场规 模预计分别为 497.73/881.53 亿元。当前我国虚拟电厂发展仍处于最初期阶段， 行业集中度低，我们认为具备优异负荷聚集能力和数据监测能力的运营商有望乘 行业快速发展之风起航。 公司深度布局虚拟电厂业务，有望打造第二增长曲线。在虚拟电厂领域，公司主 要角色是能源聚合商、平台与技术提供商和运营商，以项目实施方（对电网客 户）及能源聚合商（对资源类客户）的身份参与虚拟电厂产业链。公司在虚拟电 厂有三大核心技术：一是负荷调控潜力辨识与评估技术；二是源网荷储优化调控 技术；三是基于 VPP 的综合能源运营技术。公司早在 2019 年就全程参与了我国 首个以市场化方式运营的虚拟电厂示范工程——国网冀北电力公司虚拟电厂的建 设，在市场规则制定、用户协议签订、VPP 智能终端安装与调试、市场化运营等 方面积累了丰富的经验。除此之外，公司参与建设了国网湖南省电力有限公司智 慧能源综合服务平台、东北电网调峰辅助服务等项目，并以能源聚合商身份开展 深圳、冀北、湖南等地虚拟电厂业务，积累了宝贵经验，拥有了先发优势，有望 在市场需求爆发期获得迅速发展。 电力信息化+通信业务基本盘稳健，支撑公司长久发展。（1）电力信息化方面， 公司以工业物联网监控及智能运营为手段，通过综合能源管控平台和能源优化调 度及交易平台形成链接能源消耗用户、电网公司、热力公司、供能企业等环节的 新型能源系统生态。经过 20 余年积累，公司产品技术基本涵盖了综合能源服务 所需的全部技术，且下游客户分布广泛。根据艾瑞咨询研究院数据，2018-2021 年，我国电力数字化市场规模分别为 315/345/369/414 亿元，经计算，公司市占 率分别为 1.20%/1.22%/1.41%/0.65%。2018-2020 年，公司电力行业营业收入从 3.78 亿元提升至 5.22 亿元，CAGR17.51%。2021 年由于多重因素影响有所下 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 公司首次覆盖 恒实科技（300513.SZ） 滑，2022 年同比增长 9.67%，重回增长轨道； （2）通信业务方面：公司于 2018 年收购辽宁邮电，辽宁邮电在项目资质、经验等方面具有领先地位，和公司原有 的电力业务形成明显的协同效应。在全国近 300 家通信行业咨询设计单位中收入 排名前五，在全国通信行业民营设计咨询企业中列第一，在全国通信行业设计咨 询企业中，电力市场开拓居首位，系统集成市场开拓居前五。2018-2022 年，公 司通信行业营业收入从 4.39 亿元提升至 6.35 亿元，CAGR9.71%，实现持续增 长。   [Table_Base] 流通 A 股(百万股)： 52 周内股价区间(元)： 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 1,225 1,262 1,500 1,742 1,983 -13.5% 3.0% 18.8% 16.1% 13.8% 313.69 280.65 营业收入(百万元) 9.73-15.82 (+/-)YOY(%) 总市值(百万元)： 3,779.98 总资产(百万元)： 4,121.98 每股净资产(元)： 7.65 资料来源：公司公告 风险提示：产品技术创新风险，市场竞争加剧风险，收入季节性风险，商誉减值 风险。 [Table_Finance] 股票数据 总股本(百万股)： 投资建议：我们分别选取朗新科技（主业为能源数字化、能源互联网和互联网电 视）、国能日新（主业为新能源功率预测和并网智能控制系统等产品）、金智科技 （智慧能源主业涵盖电力能源领域发、输、变、配、用各环节设备和系统）作为 可比公司。公司作为国内领先的智能大数据综合解决方案提供商和运营商，在虚 拟电厂领域具有先发优势，新型电力系统建设大背景下，虚拟电厂有望迎来快速 发展。我们预计公司 2023-2025 年分别实现销售收入为 15.00/17.42/19.83 亿元， 同比增加 18.8%、16.1%、13.8%。实现归母净利润为 0.71/1.05/1.43 亿元，同比 增长 132.3%、46.8%、36.8%。首次覆盖，给予“增持”投资评级。 2025E -185 31 71 105 143 -273.2% 116.6% 132.3% 46.8% 36.8% -0.59 0.10 0.23 0.33 0.46 毛利率(%) 25.9% 23.1% 23.6% 24.9% 25.9% 净资产收益率(%) -7.9% 1.3% 2.9% 4.1% 5.3% 净利润(百万元) (+/-)YOY(%) 全面摊薄 EPS(元) 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 2 / 32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 公司首次覆盖 恒实科技（300513.SZ） 内容目录 1. 大数据解决方案服务商，业务结构优化谋求成长空间 .................................................. 6 1.1. 深耕电力与通信行业，领跑虚拟电厂赛道 ........................................................... 6 1.2. 引入国有资本控股股东，子公司竞争力优异 ........................................................ 7 1.3. 盈利能力有所改善，研发费用维持较高水平 ........................................................ 7 2. 电改东风已至，虚拟电厂发展蓝海将成...................................................................... 10 2.1. 虚拟电厂解决尖峰负荷难题，具备广阔空间 ...................................................... 10 2.2. 政策东风频吹，驱动行业快速成长 .................................................................... 14 2.3. 市场处于启动期，市场壁垒较强 ........................................................................ 18 3. 深度布局虚拟电厂业务，电力信息化+通信业务支撑公司发展 ................................... 21 3.1. 积极参与虚拟电厂建设，抢抓市场机遇期 ......................................................... 21 3.2. 电力信息化业务持续推进，布局稳健 ................................................................. 23 3.3. 通信业务发展稳定，构建公司基本盘 ................................................................. 26 4. 盈利预测 ..................................................................................................................... 28 4.1. 盈利预测 ............................................................................................................ 28 4.2. 可比公司估值 ....................................................................