[Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 联美控股(600167.SH) 2023 年 11 月 20 日 联美控股（600167.SH）：稳 健的高分红供热龙头，氢能+ 高铁传媒打造第二增长曲线 增持（首次） 所属行业：公用事业/电力 当前价格(元)：5.94 证券分析师 郭雪 资格编号：S0120522120001 邮箱：guoxue＠tebon.com.cn 投资要点 研究助理 卢璇 邮箱：luxuan＠tebon.com.cn  市场表现 联美控股 沪深300 17% 11% 6% 0% -6% -11% 高分红比例的供热龙头，原料价格下跌+出行恢复业绩修复可期。公司前身沈阳黎 明服装股份有限公司成立于 1998 年，并于 1999 年在沪市主板上市，2016 年公 司完成重大资产重组，增加了发电、蒸汽供应等业务，并更名为联美量子股份有限 公司；2018 年，公司收购兆讯传媒 100%股权，拓展高铁广告业务，2022 年，子 公司兆讯传媒成功上市，公司形成“清洁供热+高铁数字媒体”双主业格局。20202022 年，公司分别实现归母净利润 16.85/10.46/9.44 亿元，现金分红与回购金额 共 9.07/5.44/4.75 亿元，分红比例分别为 53.81%/52.02%/50.34%，完成分红承 诺。近年来公司业绩整体稳健，2021-2022 年受到疫情下高铁出行有所减弱以及 燃料价格上涨的影响有所下滑，2023 前三季度， 公司归母净利润同比提升 3.43%， 增速由负转正。 -17% 2022-11 2023-03 沪深 300 对比 绝对涨幅(%) 相对涨幅(%) 1M 0.17 2.13 2023-07  2M 3M -4.65 -10.14 -0.86 -3.27 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究    清洁供热空间广阔，公司作为地方龙头护城河优势明显。根据《沈阳市“十四五” 城市民用供热规划》， 沈阳市 2020 年清洁能源供热面积仅为 0.21 亿㎡， 占比 4.2%； 热电联产供热面积 1.63 亿㎡，占比 32.8%。沈阳市计划 2025 年增加清洁能源供 热至 1.1 亿㎡，相较 2020 年增长 423.81%，增加热电联产供热至 1.98 亿㎡，相 较 2020 年增长 21.41%；2030 年增加清洁能源供热至 1.85 亿㎡，相较 2020 年 增长 780.95%。公司作为沈阳市供热龙头，按供暖面积算市占率近 20%，且具备 多种供热模式，可因地制宜提供方案，旗下多个供暖子公司兼具技术和经验优势。 此外，供暖行业由于收费标准主要由政府指导定价，企业规模的扩张与供暖面积 增长息息相关，公司作为区域龙头，护城河优势显著，有望进一步扩大供暖面积。 氢能行业迎来快速发展，公司多点布局打造先发优势。2021 年，公司收购爱德曼 氢能源装备有限公司 3.4%股权。爱德曼氢能于 2016 年成立，是集研发和生产金 属双极板、膜电极、燃料电池，以燃料电池系统为核心部件的氢燃料汽车动力系统 解决方案提供商，在上海、北京、山东均有生产基地。公司战略入股爱德曼氢能， 有望在氢热电联产和氢分布式发电业务方面形成突破，进行产业上下游核心技术 和装备的整合，尤其是在清洁能源制氢、高压储氢及燃料电池等关键环节积极布 局，打造氢能发展的核心竞争力。 2023 年 1-8 月铁路客运量月均值已超 2019 年水平，兆讯传媒有望凭借“高铁数 字媒体+户外 3D 裸眼大屏”实现业绩快速增长。截至 2023H1，兆讯传媒已与国 内 18 家铁路局集团中的 17 家铁路局集团签署媒体资源使用协议，建成了覆盖全 国 30 个省级行政区、年触达客流量超过 10 亿人次的自有高铁数字媒体网络。根 据兆讯传媒官网，兆讯传媒签约的铁路客运站 574 个，开通运营铁路客运站 470 个，运营 5418 块数字媒体屏幕，站内刷屏媒体/站内电视媒体/站内 LED 媒体触达 率分别达 75.9%/63.6%70.7%。此外，2022 年 5 月，兆讯传媒拟使用部分超募资 金 2.5 亿元在省会及以上城市通过自建和代理方式取得 15 块户外裸眼 3D 高清大 屏，由兆讯传媒全资子公司拉萨兆讯数字科技有限公司作为实施主体。户外裸眼 3D 高清大屏的投资有望进一步扩大公司媒体资源的数量和覆盖范围，更好满足客 户投放需求，扩充头部客户数量和提升客户粘性。 投资建议：清洁能源供热板块，我们选取协鑫能科（主营业务为清洁能源运营、移 动能源运营以及综合能源服务） ；物产环能（主营业务是环保能源综合利用服务， 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 公司首次覆盖 联美控股（600167.SH） 包括煤炭流通业务和热电联产业务）做为可比公司，2023/2024 年可比公司平均 PE 为 11.5X，9.3X；广告发布业务板块，我们选取三人行（综合型广告传媒企业） ， 分众传媒（主营业务为生活圈媒体的开发和运营）和蓝色光标（主业为数字广告投 放，数字营销等）做为可比公司，2023/2024 年可比公司平均 PE 为 22.3X，17.3X。 我们认为，公司作为沈阳地区清洁供热龙头，清洁能源主业有望依托于长期以来 建立的护城河持续稳定增长，叠加广告发布业务疫后有望迎来良好恢复以及公司 积极布局氢能产业，公司未来成长性较高，我们预计公司 2023-2025 年分别实现 收入 36.81/40.04/43.38 亿元，同比增长 6.7%/8.8%/8.3%；实现归母净利润 11.2/12.8/14.5 亿元，同比增长 19%/14%/13%。首次覆盖，给予“增持”投资评 级。  [Table_Base] [Table_Finance] 股票数据 总股本(百万股)： 流通 A 股(百万股)： 52 周内股价区间(元)： 总市值(百万元)： 总资产(百万元)： 每股净资产(元)： 资料来源：公司公告 风险提示：原材料价格变动风险。维护老化管网设备带来成本增加风险，气候风 险，消费行业增速不及预期导致广告行业增速下降风险，行业竞争加剧风险，新业 务拓展不及预期风险。 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3,468 3,450 3,681 4,004 4,338 5.54-7.00 (+/-)YOY(%) 净利润(百万元) 13,591.43 (+/-)YOY(%) 16,863.95 全面摊薄 EPS(元) 4.70 毛利率(%) -3.6% -0.5% 6.7% 8.8% 8.3% 2,288.12 2,288.12 净资产收益率(%) 1,046 944 1,119 1,279 1,448 -37.9% -9.8% 18.5% 14.3% 13.2% 0.46 0.42 0.49 0.56 0.63 44.4% 39.0% 42.9% 45.5% 47.8% 12.0% 8.9% 10.0% 10.3% 10.4% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 2 / 22 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 公司首次覆盖 联美控股（600167.SH） 内容目录 1. 高分红供热龙头，清洁供热+高铁传媒双轮驱动 .......................................................... 5 1.1. 公司深耕供热领域超 20 年，大股东持股稳定 ..................................................... 5 1.2. 营收规模整体稳健，原料价格下行业绩有望回升 ................................................ 6 2. 清洁供热增量空间广阔，公司护城河坚固 ................................................................... 8 2.1. 政策推动供暖改革，沈阳市清洁供暖增量空间广阔 ............................................ 8 2.2. 供热业务服务区域相对稳定，公司作为地方龙头强者恒强 ................................. 9 2.3. “自建+收购+运营管理”助力公司走向全国 .......................................................... 12 3. 氢能行业长坡厚雪，多点布局打造先发优势 ............................................................. 13 3.1. 氢能产业政策不断推进 ...................................................................................... 13 3.2. 入股爱德曼氢能，前瞻性布局氢能业务 ............................................................ 14 4. 高铁数字媒体+户外 3D 裸眼大屏，广告业务优势巩固 .............................................. 15 4.1. 高铁出行人数回暖，兆讯传媒业绩修复可期 ..................................................... 15 4.2. 兆讯传媒定位高铁数字媒体，覆盖点位众多优势显著....................................... 16 5. 盈利预测与估值 ......................................................................................................... 18 5.1. 盈利预测 ........................................................................................................... 18 5.2. 可比公司估值 .....................................